La Cina è stata il maggiore detentore estero di titoli del Tesoro USA, ma da anni sta riducendo costantemente le proprie riserve, alimentando i timori di una de-dollarizzazione. I dati ufficiali, tuttavia, potrebbero non riflettere pienamente l'entità reale del portafoglio di Pechino.

Il declino è iniziato concretamente intorno al 2021, e ancora ad aprile 2022 la Cina deteneva 1.000 miliardi di dollari in titoli del Tesoro. I dati statunitensi diffusi venerdì mostrano che tale cifra si è ridotta a 591 miliardi di dollari ad agosto—il livello più basso in 18 anni, rispetto ai 700 miliardi di un anno prima—secondo i dati Treasury International Capital del Dipartimento del Tesoro, la cui serie storica sui principali detentori esteri traccia il lungo declino.

Ma tali cifre sono raccolte principalmente da custodi e broker-dealer con sede negli Stati Uniti—istituzioni finanziarie che custodiscono titoli per conto degli investitori—e il Dipartimento del Tesoro precisa che i titoli statunitensi detenuti in conti di custodia esteri potrebbero non essere attribuiti ai loro reali proprietari.

Questa lacuna da tempo rende gli osservatori della Cina scettici su uno svendita su larga scala di attività statunitensi. Indicano infatti aumenti sospetti delle partecipazioni di Tesoro altrove, che coincidono con il forte calo cinese.

Le partecipazioni del Canada sono salite a 465 miliardi di dollari ad agosto dai 169 miliardi dello stesso mese cinque anni prima. Analogamente, le riserve del Belgio sono passate nello stesso periodo da 228 a 490,5 miliardi di dollari. I numeri diventano ancora più impressionanti se si includono le obbligazioni garantite dalle agenzie federali per l'edilizia—quelle che gli operatori di mercato chiamano "Agencies".

È vero che la Cina ha messo in discussione il primato degli Stati Uniti nella finanza globale, cercando di scalzare il dollaro come principale valuta mondiale. Le sanzioni statunitensi alla Russia dopo l'invasione dell'Ucraina nel 2022 hanno inoltre spinto la People's Bank of China e altre banche centrali del mondo a diversificare lontano dalle riserve in dollari verso attività alternative come l'oro.

La guerra commerciale del presidente Donald Trump, in particolare concentrata sulla Cina, ha dato a Pechino ulteriori motivi per liberarsi dei titoli del Tesoro e disaccoppiarsi dagli Stati Uniti.

Allo stesso tempo, la Cina fatto sempre più affidamento sulla crescita trainata dalle esportazioni negli ultimi anni, mentre la domanda interna resta stagnante a causa della prolungata crisi immobiliare e dell'eredità di debito. Nonostante le tensioni con gli Stati Uniti e altri partner commerciali, la Cina ha registrato nel 2025 un surplus commerciale di 1.200 miliardi di dollari—il più grande mai registrato—cresciuto tre volte più veloce del commercio mondiale di beni.

Quest'anno punta a battere quel record: nei primi nove mesi del 2026 il surplus commerciale cinese ha raggiunto i 938 miliardi di dollari, e crescono le aspettative che possa superare il traguardo dello scorso anno.

Surplus così massicci devono essere riciclati da qualche parte—portando forse la Cina a spostare il proprio debito di Tesoro verso banche custodiali non statunitensi in altri paesi, per non comparire più come "Cina" nei dati ufficiali statunitensi.

"Le prove che la Cina usi un custode canadese per alcune delle sue Agencies sono particolarmente solide — si noti il improvviso salto delle partecipazioni canadesi e il forte impatto dell'indagine dettagliata di giugno in alcuni momenti iniziali", ha scritto su X mercoledì Brad Setser, senior fellow del Council on Foreign Relations ed ex funzionario del Tesoro, in un post su X, evidenziando un servizio di Bloomberg sull'argomento.

A maggio, Setser ha pubblicato un'analisi approfondita sulle partecipazioni cinesi. Da circa il 2020, c'è stato un enorme aumento dei titoli di Tesoro detenuti presso custodi nel Regno Unito, in Francia, Lussemburgo e Belgio.

Sommando le partecipazioni dichiarate della Cina a quelle in Canada e nei centri custodiali europei si ottiene un totale fino a 500 miliardi di dollari. Persino un aggiustamento che consideri solo Canada, Lussemburgo e Francia dal 2022 circa porta le partecipazioni cinesi a circa 300 miliardi di dollari.

Mentre la Cina ha ridotto la propria scorta di titoli di Tesoro a lungo termine e aumentato le partecipazioni in titoli a breve termine—debito con scadenza entro un anno—Setser ha stimato che le partecipazioni finanziarie totali della Cina negli Stati Uniti restino tra il 50% e il 55% del suo portafoglio di riserve.

"Sia il portafoglio di Treasury che quello di Agencies devono essere rettificati per le obbligazioni che la Cina custodisce in Canada e in Europa", ha detto. "Questo aggiunge incertezza alla stima, poiché sembra probabile che la Cina stia ora utilizzando più custodi non statunitensi per mascherare le sue partecipazioni reali."

Le attribuzioni nazionali vengono riesaminate nelle dettagliate indagini di riferimento del Tesoro—tra cui il conteggio di giugno citato da Setser—il che rende i futuri rilasci TIC e le revisioni delle indagini il luogo in cui emergerà un quadro più completo delle reali partecipazioni cinesi.

Questa storia è stata originariamente pubblicata su Fortune.com.