Le più recenti ipotesi di lungo termine sui mercati dei capitali di JPMorgan contengono un calcolo impietoso per la tesi di diversificazione del Bitcoin: anche con una modesta correlazione di 0,33 con le azioni statunitensi, la volatilità eccessiva dell'asset implica che dovrebbe scendere pressoché in linea con le azioni in caso di vendita. Lo stesso calcolo sostiene sia la tesi di Grayscale per il possesso del Bitcoin sia la riluttanza della banca ad allocarvi.

In una nota pubblicata il 4 novembre, il responsabile della ricerca di Grayscale, Zach Pandl, ha descritto il Bitcoin come un potenzialmente attraente diversificatore di portafoglio, evidenziando che la sua correlazione stimata con i titoli statunitensi a grandi capitalizzazioni "è solo del 33%". Grayscale, che vende prodotti di investimento in Bitcoin, ha costruito la nota sui dati delle Long-Term Capital Market Assumptions 2027 di J.P. Morgan Asset Management, pubblicate il 19 ottobre.

Cosa misura davvero il "solo 33%"

La correlazione indica con quale costanza due asset si muovono nella stessa direzione. Non dice nulla su quanto si muovano ciascuno. Per valutare l'entità, il valore di 0,33 deve essere letto accanto agli altri due numeri della sezione dedicata al Bitcoin di JPMorgan: una volatilità annualizzata del 55% per il Bitcoin e del 18% per i titoli statunitensi a grandi capitalizzazioni.

Moltiplicando la correlazione per il rapporto tra le due volatilità si ottiene il movimento medio del Bitcoin che accompagna un movimento dell'1% delle azioni. Con i dati di JPMorgan, 0,33 × (55 ÷ 18) equivale a circa 1,0. Un legame debole con un asset circa tre volte più volatile genera quindi una risposta uno a uno: un calo azionario del 20% comporta un calo atteso del Bitcoin di circa il 20%.

Quella media è accompagnata da un margine di variabilità molto ampio. La parte della volatilità del Bitcoin non legata alle azioni si colloca comunque intorno al 52% annuo con gli stessi dati, ed è proprio quel movimento indipendente su cui poggia la tesi di diversificazione di Grayscale. Su un intero decennio può migliorare il rendimento del portafoglio per unità di rischio; l'analisi di Coindoo sulle ipotesi di JPMorgan sul Bitcoin mostra un ottimizzatore da manuale che punta a circa un quarto di un portafoglio a due asset con questi numeri. All'interno di ogni singola vendita, tuttavia, quell'oscillazione indipendente può andare da una parte o dall'altra della media, quindi non offre alcuna garanzia di protezione.

Perché JPMorgan non costruisce sullo 0,33

JPMorgan considera la propria cifra di correlazione troppo inaffidabile per guidare le allocazioni. La sua sintesi per il executives indica la volatilità del Bitcoin e le correlazioni instabili come ostacoli a un uso più ampio nei portafogli, e l'asset è tenuto fuori dalle principali matrici di covarianza che alimentano le allocazioni strategiche della banca.

Il track record alla base di quella prudenza è breve e ripido. Una ricerca dell'FMI ha misurato la correlazione del Bitcoin con l'S&P 500 a 0,01 nel 2017–19 e a 0,36 nel 2020–21, con ricadute tra i due mercati in aumento durante i periodi turbolenti come marzo 2020. La cifra di JPMorgan è vicina alla seconda rilevazione, e il salto tra le due mostra quanto può variare il numero in pochi anni. Una rilevazione più alta nella prossima vendita è lo scenario da prezzare.

Un calo azionario del 20%, tre impostazioni di correlazione

Il test utilizza il mix 60/40 azioni-obbligazioni che JPMorgan considera il suo benchmark bilanciato, scalato a 100 dollari. Le azioni scendono del 20% e le obbligazioni restano stabili, lasciando il portafoglio semplice a meno 12,0%. Il Bitcoin sostituisce parte della porzione azionaria, e il suo movimento è fissato alla media che le cifre di volatilità di JPMorgan implicano per ciascun livello di correlazione.

Perdita del portafoglio per quota di Bitcoin e correlazione

• Correlazione 0,33 — cifra pubblicata da JPMorgan
• Correlazione 0,6 — impostazione ipotetica di stress
• Correlazione 0,8 — impostazione ipotetica di stress

Calcoli di Coindoo sui dati delle LTCMA 2027 di JPMorgan: volatilità del Bitcoin del 55%, volatilità dei titoli statunitensi a grandi capitalizzazioni dell'18%, correlazione 0,33. Le impostazioni 0,6 e 0,8 sono ipotetiche, non valori misurati. I movimenti impliciti sono medie statistiche, e i movimenti effettivi in ogni singola vendita possono differire ampiamente. Nessuna leva, commissioni, tasse o ribilanciamento. Le dimensioni delle allocazioni sono input aritmetici, non raccomandazioni.

Nessuna protezione in nessuna impostazione, un costo che cresce con la dimensione

Alla correlazione pubblicata da JPMorgan, la sostituzione non cambia nulla. Il calo medio implicito del Bitcoin corrisponde a quello delle azioni sostituite, quindi il portafoglio perde esattamente ciò che perde il 60/40 semplice. Con questi dati, il Bitcoin si comporta come un'esposizione azionaria aggiuntiva durante una vendita, non come protezione contro una.

Quando la correlazione sale, la dimensione della posizione decide quanto incide. Nelle impostazioni ipotetiche di stress, una posizione del 5% in Bitcoin aggiunge una perdita di 1,4 punti — circa due volte e mezza la perdita extra di una posizione del 2%, in linea con il suo peso maggiore. Una posizione acquistata al 2% raramente resta al 2% durante un rialzo, un problema affrontato nell'analisi di Coindoo su come le piccole posizioni in Bitcoin derivano.

Anche la scelta del finanziamento conta, ma per un motivo che non ha nulla a che fare con il Bitcoin. Prendere la porzione dalle obbligazioni invece che dalle azioni mantiene l'intero peso azionario del 60%, aggiungendo il calo azionario su quella porzione a ogni cifra precedente: 0,4 punti per una posizione del 2% e 1,0 punto per il 5%. Anche l'ipotesi di obbligazioni stabili è generosa. Il capitolo sul portafoglio di JPMorgan si attende che "la correlazione azioni-obbligazioni sarà più positiva e instabile", il che renderebbe il lato obbligazionario un assorbitore degli shock più debole.

Il numero da tenere d'occhio il prossimo ottobre

Ogni aumento di 0,1 della correlazione innalza il movimento implicito del Bitcoin di circa 0,3% per ogni calo dell'1% delle azioni, finché le due cifre di volatilità restano dove JPMorgan le ha fissate. Questo rende la linea della correlazione, più dell'ipotesi di rendimento a lungo termine del 10% dell'asset, la cifra che decide se la tesi di diversificazione di Grayscale sopravvive a una vendita.

L'edizione 2028 delle ipotesi di JPMorgan, attesa verso ottobre 2027 secondo il ciclo annuale della banca, è il punto di controllo. Un ingresso del Bitcoin nelle matrici principali con una correlazione pari o inferiore a 0,33 supporterebbe la lettura di Grayscale. Una cifra più alta a volatilità invariata spingerebbe il comportamento implicito del Bitcoin in caso di vendita verso quello di una posizione azionaria con leva, e la colonna del 5% diventerebbe quella che conta.

Fino ad allora, i detentori possono eseguire il controllo senza un modello. Moltiplicando la correlazione pubblicata per circa tre — la volatilità del Bitcoin rispetto alle azioni — si ottiene il movimento medio del Bitcoin che i dati di JPMorgan associano a ogni movimento dell'1% del mercato azionario.

Questo articolo è fornito a scopo puramente informativo e non costituisce consulenza finanziaria o di investimento. Ipotesi di modello e calcoli illustrativi non garantiscono le performance future.