Da quando OpenAI ha lanciato ChatGPT alla fine del 2022, Wall Street ha compilato una lista lunga e in continua crescita di segnali che il boom dell'AI potrebbe essere sull'orlo del collasso — e ogni volta gli investitori si sono chiesti se la fine fosse finalmente vicina.

Quando la capitalizzazione di mercato del gigante dei chip AI Nvidia ha superato le soglie dei 2.000, 3.000, 4.000 e 5.000 miliardi di dollari, gli orsi hanno fatto suonare l'allarme a ogni traguardo. La corsa all'indebitamento degli hyperscaler dell'AI — i grandi operatori cloud che reggono la costruzione delle infrastrutture — e i loro piani di spesa in capitale di proporzioni astronomiche hanno sollevato ulteriori campanelli d'allarme. All'inizio del 2025, lo shock DeepSeek ha scatenato un altro panico, poiché il modello AI cinese aveva messo in dubbio la necessità di tutto quel capex.

Sempre l'anno scorso, l'ammissione dell'amministratore delegato di OpenAI Sam Altman che esiste una bolla dell'AI e le scommesse ribassi dell'investitore Michael Burry hanno aggiunto inquietudine. Quest'anno, la guerra in Iran, il crollo del mercato azionario sudcoreano e gli accordi di finanziamento "circolari" tra aziende AI — dispositivi in cui le società investono contemporaneamente le une nelle altre e si acquistano servizi a vicenda — hanno approfondito i timori.

Eppure gli utili hanno continuato a salire, e le azioni alla fine sono rimbalzate toccando record dopo record.

Naturalmente, la persistente disponibilità dei trader a continuare a puntare sull'AI potrebbe essa stessa essere un segno di bolla. Molti a Wall Street ammettono che i tempi buoni prima o poi finiranno; l'unica domanda è fino a quando cavalcare le scommesse sull'AI senza lasciare soldi sul tavolo.

Ora, però, c'è un nuovo motivo per chiedersi se sia il momento di incassare.

L'attuale ondata di ansia sull'AI ruota attorno alla questione se i migliaia di miliardi di dollari di spese in AI genereranno rendimenti sufficienti — e se la pressione trascinerà giù aziende gravate dal debito come CoreWeave. L'azienda di neocloud computing, cheitta capacità di calcolo AI da data center pieni di chip grafici, ha recentemente visto le proprie azioni crollare mentre i suoi credit default swap — contratti i cui prezzi tracciano il rischio percepito di default sul suo debito — sono aumentati.

Per Dan Greenhaus, stratega di Solus Alternative Asset Management, CoreWeave non è un canarino nella miniera che segnala un crollo imminente dell'AI.

"Quanti canarini abbiamo ucciso nella miniera negli ultimi tre anni, dato che tutti si sono aggrappati a ogni nuovo segnale di debolezza come prova che il mercato rialzista stava per finire, per poi vedere il mercato ampio, sia tecnologico che altro, continuare a fare nuovi massimi?" ha detto a CNBC venerdì. "Quindi non so se debba leggere più di quanto avrei fatto o ho fatto con qualsiasi altro titolo in ciò che sta accadendo ora."

Va detto che i costi di finanziamento sono aumentati, con la guerra in Iran e i prezzi del petrolio che hanno spinto i rendimenti obbligazionari ai massimi da oltre 20 anni. Anche la Federal Reserve sta di nuovo alzando i tassi per frenare un'inflazione ostinata. Questo ha attirato maggiori controlli sulle aree più rischiose del boom dell'AI, che è diventato sempre più dipendente dall'emissione di debito tramite il mercato obbligazionario.

Greenhaus ha tuttavia notato che il debito non garantito di CoreWeave è stato particolarmente preso di mira, definendo l'azienda "il gioco più rischioso tra i giochi rischiosi della costruzione AI." Nel frattempo, gli utili di fornitori di chip AI come Taiwan Semiconductor indicano che la domanda complessiva rimane solida.

Allo stesso tempo, non si aspetta che le aziende dell'ecosistema AI possano continuare a finanziarsi all'infinito con i tassi in aumento.

"Non so se questo sia il punto di rottura o se lo siano altri 25 o 50 punti base in più," ha spiegato Greenhaus. "Ma man mano che i tassi salgono, le code più speculative, per così dire, della costruzione saranno messe in discussione, e in questo momento è CoreWeave."

Per sua parte, l'amministratore delegato di CoreWeave Mike Intrator ha detto che i mercati possono "fraintendere e comportarsi irrazionalmente", e ha detto ai dipendenti in un promemoria che il portafoglio di accordi dell'azienda è più che sufficiente a far fronte ai suoi obblighi di debito.

Anche l'amministratore delegato di Nvidia Jensen Huang è venuto in difesa di CoreWeave — il produttore di chip è azionista dell'azienda — affermando che non ha bisogno di un sostegno finanziario.

"La forza di CoreWeave migliora ogni giorno," ha detto a Bloomberg. "Sono ottimista. Il loro costo del capitale sta in realtà diminuendo."

Altri a Wall Street vedono anch'essi una forte domanda di AI e considerano la recente svendita un'altra occasione d'acquisto, sostenendo che la storia fondamentale dell'AI e i suoi motori rimangano intatti.

Tuttavia, anche proiezioni di ricavi mozzafiato potrebbero non bastare a sostenere spese alle stelle. Mercoledì, Gartner ha avvertito che i proprietari di data center AI dovranno generare 8.500 miliardi di dollari di ricavi cumulativi entro il 2030 per coprire la spesa capitale, i costi di finanziamento e un rendimento del 12%.

Ma i ricavi totali dell'AI aziendale e consumer diretti ai data center ammonteranno al massimo a 3.600 miliardi di dollari, lasciando oltre 4.000 miliardi di dollari di valore patrimoniale esposti a rischio di svalutazione — la riduzione forzata del valore contabile di un attivo — entro il 2032.

Venerdì, gli analisti di Bank of America hanno detto in una nota che il boom degli investimenti in AI sta seguendo un classico ciclo di capitale, che di solito finisce con una delusione "anche se la tecnologia sottostante spesso ha mantenuto le aspettative."

In genere, i margini di profitto iniziali tendono ad essere elevati, alimentando sovrainvestimenti ed eccesso di capacità attirando al contempo più concorrenza. Nel caso dell'AI, la concorrenza è già aumentata, in particolare dai modelli cinesi open-weight. In aggiunta, la spesa aziendale in AI ha iniziato a calare, poiché volumi di token più alti non compensano i prezzi più bassi dei token.

"Questa delusione di monetizzazione di fronte a una concorrenza intensa è esattamente la modalità di guasto vista nei cicli di capitale del passato," ha aggiunto BofA.

Per ora, il dibattito si riduce a numeri come questi — e a fino a dove la Federal Reserve porterà infine i suoi aumenti dei tassi — mentre Wall Street valuta se l'ultimo allarme sia un altro finto allarme o, questa volta, la cosa vera.

Questa storia è stata originariamente pubblicata su Fortune.com.