La Securities and Exchange Commission (SEC) de Thaïlande a publié un ensemble détaillé de règles provisoires qui pourrait à terme permettre la création de fonds négociés en bourse (ETF) de cryptomonnaies établis localement, une annonce du 24 août ouvrant ces mesures à la consultation publique. La consultation porte sur le mode de fonctionnement de ces produits, sur ceux qui pourront les gérer et sur le lieu où les actifs numériques sous-jacents pourront être conservés, alors qu'aucun gestionnaire d'actifs, ticker, niveau de frais ni date de lancement n'a été annoncé. Les documents de référence sont disponibles sur les pages en langue thaïe du régulateur (document 1, document 2).

Cette proposition fait suite à une précédente consultation menée entre avril et mai, au cours de laquelle la plupart des répondants avaient soutenu le cadre général tout en soulevant des questions concernant la conservation des actifs. La nouvelle consultation se clôture le 20 septembre.

Ce projet intervient alors que plusieurs grands marchés ont déjà adopté des fonds crypto au comptant : les États-Unis ont approuvé des ETF Bitcoin au comptant en janvier 2024, des fonds Ether au comptant ont suivi plus tard dans l'année, et Hong Kong a coté ses propres ETF Bitcoin et Ether en avril 2024. La Thaïlande, de son côté, dispose d'un secteur d'actifs numériques sous licence depuis 2018, lorsque le décret d'urgence sur les entreprises d'actifs numériques a placé les plateformes d'échange de cryptomonnaies, les courtiers et les négociants sous la supervision de la SEC, et la proposition d'ETF relierait ce régime au marché conventionnel des valeurs mobilières du pays.

Un fonds, un seul actif cryptographique

La consultation officielle sur les ETF autoriserait dans un premier temps des fonds passifs suivant le Bitcoin ou l'Ether. Chaque ETF suivrait une seule cryptomonnaie plutôt que de détenir un portefeuille diversifié.

Un fonds devrait maintenir une exposition nette moyenne d'au moins 80 % de son actif net sur l'actif choisi au cours de chaque exercice comptable. Les ajouts futurs dépendraient de l'évaluation par la SEC de la liquidité, de l'acceptation par le marché, de la sécurité du réseau et de la protection des investisseurs.

Le seuil de 80 % étant une moyenne annuelle, le prospectus définitif de chaque fonds devra expliquer comment l'exposition est calculée et de quelle flexibilité le gestionnaire dispose pour la gestion des liquidités, des frais ou des perturbations de marché.

Seules les sociétés de gestion d'actifs agréées pourraient créer ces produits. Un candidat devrait démontrer qu'il dispose du personnel adéquat, de systèmes opérationnels et d'accords avec les prestataires de services nécessaires à l'exploitation du fonds.

Chaque ETF crypto se négocierait exclusivement à la Bourse de Thaïlande (Stock Exchange of Thailand, SET). Les investisseurs pourraient obtenir une exposition au Bitcoin ou à l'Ether via un compte-titres ordinaire, sans ouvrir de compte sur une plateforme d'échange de cryptomonnaies ni gérer de portefeuille numérique.

Un dispositif qui favorise les sociétés financières thaïlandaises

La SEC propose une structure articulée autour de fonds domiciliés en Thaïlande plutôt que de s'appuyer sur des versions locales de produits étrangers. Durant la période initiale, les sociétés ne seraient pas autorisées à émettre des certificats représentatifs de valeurs étrangères (depositary receipts) portant sur des ETF crypto étrangers, et cette restriction couvrirait également certains dispositifs par lesquels les sociétés de bourse aident leurs clients ordinaires à investir dans des fonds crypto étrangers. Les investisseurs institutionnels et les investisseurs ultra-fortunés sont traités séparément dans la proposition.

Ces limites formaliseraient également une mesure prise début 2025, lorsque le régulateur thaïlandais avait entrepris d'empêcher les investisseurs particuliers d'accéder aux ETF crypto étrangers via des plateformes en ligne.

Les fonds communs de placement et les fonds privés thaïlandais, quant à eux, seraient autorisés à investir dans des ETF crypto établis localement, et ils pourraient continuer à investir dans des produits étrangers éligibles dans le respect de leurs limites existantes.

Cette approche offre aux gestionnaires d'actifs nationaux l'occasion de développer le marché avant que les véhicules d'ETF étrangers ne soient largement accessibles aux investisseurs particuliers thaïlandais. Les frais de gestion et l'activité de négociation pourraient demeurer en Thaïlande, tandis que les sociétés locales acquièrent de l'expérience dans l'exploitation de fonds crypto régulés.

Les règles ne garantissent toutefois pas que les investisseurs choisiront un produit thaïlandais plutôt qu'un ETF étranger établi. Les frais, la liquidité, la précision du suivi et la fiabilité du dispositif de conservation détermineront la compétitivité des produits nationaux.

La conservation des actifs déterminera la faisabilité des règles

Les actifs des fonds seraient principalement conservés par des dépositaires d'actifs numériques régulés en Thaïlande. Des entreprises crypto qualifiées pourraient également demander à superviser ces ETF si elles remplissent des exigences portant sur la solidité financière, le personnel et les systèmes opérationnels.

Un superviseur de fonds pourrait nommer un sous-dépositaire, mais la société détenant effectivement les actifs numériques devrait néanmoins disposer de la licence de conservation appropriée. Les gestionnaires d'actifs qui délèguent des fonctions d'investissement en actifs numériques ne pourraient recourir qu'à un gestionnaire de fonds d'actifs numériques agréé.

La SEC a ménagé la possibilité d'une conservation à l'étranger lorsque les dispositifs locaux sont indisponibles ou inadaptés, et tout prestataire étranger devrait être soumis à une supervision réglementaire adéquate et offrir des garanties pour les actifs des clients. Une consultation distincte sur la conservation identifie 11 juridictions envisagées à cette fin : la Corée du Sud, Hong Kong, le Japon, la France, la Malaisie, l'Allemagne, le Luxembourg, le Liechtenstein, Singapour, les États-Unis et l'Irlande.

Cette liste concerne les juridictions réglementaires acceptables et n'autorise pas automatiquement tout dépositaire établi sur l'un de ces marchés. Les prestataires devraient néanmoins satisfaire individuellement aux exigences de qualification de la SEC.

La préférence pour la conservation sur le territoire national donne aux régulateurs thaïlandais une relation plus étroite avec les sociétés protégeant les actifs et pourrait faciliter la coordination en cas de compromission d'un portefeuille numérique ou de suspension des retraits. Les prestataires étrangers pourraient devenir nécessaires si les dépositaires nationaux manquent de capacité, d'assurance ou d'expérience suffisantes pour servir de grands fonds.

Comme analysé précédemment dans l'arbitrage de conservation derrière les ETF Bitcoin, un fonds retire la gestion des clés privées à l'investisseur individuel, et la responsabilité repose alors sur les institutions qui exploitent et supervisent le produit.

Un accès plus facile s'accompagne d'autres risques

Les produits proposés éviteraient aux investisseurs les phrases de récupération, les transferts de portefeuille et l'interaction directe avec les plateformes d'échange de cryptomonnaies. Ils comporteraient néanmoins le risque de prix du Bitcoin ou de l'Ether.

Les investisseurs devraient recevoir des informations sur la structure et les risques des ETF crypto et confirmer leur compréhension avant de négocier. Les opérateurs devraient également mettre en garde contre une concentration excessive et vérifier si une allocation est cohérente avec la situation financière de l'investisseur et sa tolérance aux pertes.

Les documents du produit devront expliquer comment les actifs sont séparés, comment les clés privées sont contrôlées, quelles sociétés sont responsables de la conservation et comment le fonds calcule sa valeur. Les investisseurs auront également besoin d'informations sur les frais et sur les procédures appliquées en cas de perturbation des marchés crypto, des dépositaires ou des systèmes de cotation.

Ces protections ne peuvent pas empêcher les pertes causées par un marché en baisse ; elles visent à rendre visibles la structure de fonctionnement et la répartition des responsabilités avant l'achat du produit par un investisseur.

Ce qui reste à faire

La consultation publique se clôture le 20 septembre. La SEC examinera ensuite les réponses et pourra réviser la proposition avant d'adopter des réglementations définitives. Les gestionnaires d'actifs ne pourraient commencer à préparer des produits individuels qu'après l'achèvement du cadre réglementaire, et chaque ETF proposé devrait encore disposer de prestataires de services désignés, de dispositifs de conservation approuvés, de documents d'offre détaillés et d'une inscription à la Bourse de Thaïlande.

La proposition actuelle établit donc une voie d'accès possible au marché plutôt qu'un calendrier de lancement.

La Thaïlande a défini qui pourra gérer, négocier et protéger ces fonds. Les dépositaires locaux et les teneurs de marché devront encore prouver qu'ils peuvent soutenir une négociation efficace et maintenir les prix des ETF proches du marché sous-jacent du Bitcoin ou de l'Ether. Les règles finales peuvent créer la structure – les premiers produits montreront si cette structure fonctionne.