La Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis a ouvert une voie réglementée pour les actions tokenisées. Dans le cadre d'une Innovation Exemption annoncée cette semaine, une Tokenized Securities Venue (TSV) qualifiée — une plateforme de négociation d'actions tokenisées — est exemptée de la définition d'« exchange » au sens de l'article 3(a)(1) du Exchange Act, à condition de satisfaire aux conditions énoncées par l'agence dans cette dérogation. Un second volet exempte de la définition de « dealer » au sens de l'article 3(a)(5) les entreprises dites Covered Firms qui engagent leurs propres capitaux dans des pools de liquidité de teneurs de marché automatisés, leur permettant de coter des prix et de fournir de la liquidité comme le ferait un teneur de marché sur une bourse décentralisée. Les deux exemptions courent pour exactement cinq ans, du 17 septembre 2026 au 17 septembre 2031. Ce dispositif importe car les classifications d'exchange et de dealer sont précisément ce qui soumet les plateformes de négociation et les entreprises de tenue de marché aux régimes d'enregistrement et de supervision du Exchange Act — les exemptions substituent aux statuts les conditions énoncées par l'agence, et uniquement pendant une fenêtre définie de cinq ans.

Des conditions strictes pour les places de marché tokenisées

Les exigences sont élevées. Les smart contracts alimentant une place de marché doivent être rendus publics et auditables, déployés sur une blockchain publique sans permission, et la négociation elle-même doit être restreinte à des participants autorisés et vérifiés par identité — une structure qui, selon la SEC, soutient le filtrage des sanctions et les contrôles anti-blanchiment.

Le cœur substantiel est un test d'« mêmes droits et privilèges » : une action tokenisée doit porter le même intérêt au capital, les mêmes droits deende et de vote, et la même créance résiduelle en cas de liquidation que son équivalent émis de manière traditionnelle. Il est à noter que la dérogation ne concerne que le marché secondaire, et non l'émission de nouveaux titres.

Une clause est appelée à façonner directement la course à la tokenisation. Lorsqu'un tiers tokenise de sa propre initiative une action cotée, la place de marché doit notifier l'émetteur par écrit au moins 30 jours à l'avance, et une opposition écrite de l'émetteur interdit la négociation de ce token. En pratique, cette clause fait de la non-opposition de l'émetteur une condition préalable à la tokenisation par des tiers — les sociétés cotées détiennent ainsi un veto effectif sur les versions on-chain de leurs actions.

Les fournisseurs de liquidité sont soumis à leurs propres garde-fous : l'activité est limitée aux actions américaines cotées tokenisées, la négociation doit être strictement effectuée pour compte propre, et la garde d'actifs de clients est interdite, en plus d'obligations de tenue de registres et d'une notification à la SEC. Les limites de taille des transactions, ainsi que l'exigence d'interrompre la négociation tokenisée en parfaite synchronisation avec le marché sous-jacent, sont conçues pour empêcher la place de marché tokenisée de s'écarter des actions qu'elle reflète — les titres concernés pourraient aller d'une méga-capitalisation telle que Costco (COST) à une petite capitalisation.

La CFTC approuve les fonds tokenisés et les registres on-chain

Pendant que la SEC bâtissait son cadre pour les places de marché tokenisées, la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) avançait sur une voie parallèle. Le 24 septembre, une annonce officielle de la CFTC a confirmé des directives actualisées selon lesquelles les entreprises crypto enregistrées peuvent investir les fonds de clients sous forme tokenisée, à condition que l'actif tokenisé accorde aux détenteurs des droits juridiques et économiques identiques ou fonctionnellement équivalents à ceux d'un détenteur d'actif traditionnel. La même mise à jour indique que l'agence ne s'opposera pas à ce que les entreprises utilisent la technologie blockchain comme support de tenue de registres — plaçant ainsi, en pratique, les registres on-chain à égalité avec les registres classiques lors des contrôles réglementaires. Ces mesures s'appuient sur des directives publiées pour la première fois en mars.

La présidente de la CFTC, Michael Selig, a présenté cette révision comme une contribution à la clarté réglementaire pour l'industrie, même si le calendrier est difficile à dissocier du processus législatif. Le 23 septembre, le Sénat est tombé à 52 voix contre 46 du seuil nécessaire pour faire avancer le CLARITY Act, laissant la répartition des compétences entre la SEC et la CFTC non confirmée par la loi. La CFTC a depuis soumis plan de régulation du marché crypto à la Maison-Blanche pour examen, et a proposé en août des règles portant sur les contrats d'investissement en actifs crypto. Le président de la SEC, Paul Atkins, s'exprimant avant le vote, a déclaré que les agences étaient préparées et capables de rédiger les règles crypto sans intervention du Congrès.

Les deux mesures sont complémentaires : la dérogation de la SEC régit où les actions tokenisées peuvent être négociées, tandis que la mise à jour de la CFTC régit comment les fonds de clients des entreprises crypto enregistrées peuvent être détenus, y compris sous forme tokenisée. Concrètement, les entreprises peuvent désormais gérer directement les fonds de clients sous forme tokenisée — réduisant les coûts de conversion et les frictions de règlement — tandis que les bourses n'ont plus besoin de tenir des registres parallèles pour les contrôles. Des questions restent ouvertes, notamment savoir si les directives s'étendent aux stablecoins et aux dépôts tokenisés, et comment elles s'articulent avec les infrastructures de tokenisation telles qu'Arc blockchain, la couche layer-1 native aux stablecoins de Circle.

Un équivalent en yen au Japon

L'histoire de la tokenisation connaît également un déclinaison en yen. La Japan Blockchain Foundation a annoncé le 24 septembre que son programme Stablecoin Proof-of-Experiment Partners est en cours, avec 26 entreprises et organisations inscrites, dont Toshiba, SCSK, QUICK, Asahi Broadcasting Group Holdings, Hachijuni Bank et la ville de Tagawa, dans la préfecture de Fukuoka — un ensemble qui s'étend à l'électronique, aux services informatiques, à l'information financière, à la diffusion, à la banque régionale et aux collectivités locales plutôt qu'au seul écosystème crypto natif.

Le programme s'articule autour d'EJPY, un stablecoin en yen de type fiducie que la fondation prévoit d'émettre sur Japan Open Chain, une chaîne publique compatible Ethereum opérée entièrement depuis le Japon, avec également une émission sur Ethereum planifiée et un lancement de JOC visé au cours de l'exercice 2026. Les participants exploreront les paiements nationaux et transfrontaliers, le règlement interentreprises, le règlement d'actifs du monde réel (RWA) et de security tokens, ainsi que des cas d'usage Web3 et d'économie régionale, avec le soutien de sessions d'étude, de pièces de test et de portefeuilles sur JOC. La participation est gratuite, s'étend approximativement de septembre 2026 à février 2027, et n'engage aucun participant à émettre ou à manipuler le token à des fins commerciales.

Les règles des agences comblent le vide législatif

Lus ensemble, ces mouvements tracent un arc unique : la politique crypto américaine est passée d'une conception législative à une conception des marchés pilotée par les agences. La dérogation lie deux ensembles d'entités définis — les opérateurs de TSV et les fournisseurs de liquidité Covered Firms — pour une période fixe seant le 17 septembre 2031, et est expressément temporaire : un bac à sable avant un régime permanent.

Pour le Bitcoin (BTC) et le commerce de la tokenisation plus largement, la question déterminante est de savoir si les conditions de place de marché de la SEC et les directives de conservation de la CFTC convergeront vers des règles pérennes — et si le Congrès reviendra sur la structure du marché une fois que la période de test de cinq ans aura généré des données concrètes.