Nscale, la « neocloud » soutenue par Nvidia qui construit et loue des capacités de calcul adaptées à l'IA, a déposé un dossier d'introduction à la Bourse de New York pour une valorisation pouvant atteindre 35 milliards de dollars, selon le Financial Times. Ce dépôt, effectué la semaine dernière, engage cette entreprise âgée de deux ans sur la voie des marchés publics américains, malgré les lourdes pertes divulguées dans ses documents d'enregistrement.

Ce que fait Nscale

Nscale est une neocloud — un type d'entreprise qui construit ou finance des centres de données adaptés à l'IA et loue la puissance de calcul qui s'y trouve. Dont le siège est à Londres, elle est dirigée par son fondateur et PDG Josh Payne et a été scindée du mineur de cryptomonnaies australien Arkon Energy en 2024. Depuis, l'entreprise a recruté un conseil d'administration comprenant l'ancienne directrice des opérations de Meta Sheryl Sandberg, l'ancien vice-Premier ministre britannique Nick Clegg et l'ancienne présidente de Yahoo Susan Decker.

Pertes lourdes, valorisation démesurée

Selon le S-1, Nscale a affiché une perte nette de 1,02 milliard de dollars au cours des six mois clos le 30 juin 2026 — et à un moment donné, sa propre direction a signalé un « doute important » quant à sa capacité à poursuivre son exploitation. Lorsque Fortune a dressé le portrait de l'entreprise en juin, de sérieuses questions se posaient déjà sur des pertes qui dérapaient largement par rapport à ses revenus. Les nouveaux documents déposés en montrent l'ampleur.

Malgré ces pertes, Nscale demande à Wall Street de la valoriser jusqu'à 35 milliards de dollars, en s'appuyant sur la promesse que 103 de dollars de contrats — dont une grande partie n'est pas encore ferme — se transformeront en revenus comme prévu. La conversion de ces contrats en revenus réels, tout comme la capacité de l'entreprise à financer son expansion, constituent ainsi des enjeux centraux pour les investisseurs des marchés publics qui évaluent l'offre.

Des liens étroits avec Nvidia

Le S-1 met également en avant les liens profonds de l'entreprise avec Nvidia. Le fabricant de puces est le plus grand fournisseur de Nscale, l'un de ses investisseurs et — selon le prix d'introduction de l'IPO — bientôt l'un de ses principaux actionnaires. Le 15 septembre, Nscale a signé un accord de souscription pour un tour de financement de 3,1 milliards de dollars, dont Nvidia prend lui-même 1 milliard de dollars en obligations convertibles ou en actions sans droit de vote.

Des dépôts antérieurs des comptes britanniques de Nscale, publiés en octobre 2025, montraient que Nvidia avait acheté des bons de souscription pour plus de 157 945 actions Nscale pour 60 millions de dollars — et avait en échange accepté de garantir jusqu'à 860,3 millions de dollars des obligations locatives de Nscale pour une installation dans le comté de Ward, au Texas.

Nvidia a été assez transparent sur le fait qu'elle soutient des entreprises comme Nscale. En avril, le PDG de Nvidia, Jensen Huang, a déclaré, en référençant à la fois Nscale et CoreWeave, une autre société de neocloud :

« Si nous n'avions pas soutenu l'existence de CoreWeave, ces neoclouds, ces clouds d'IA, n'existeraient pas… Si nous n'avions pas soutenu Nscale, ils ne seraient pas là où ils en sont aujourd'hui. »

Mais l'ampleur de la dépendance de Nscale envers Nvidia soulève des questions de financement circulaire. Le fabricant de puces apporte des financements — sous forme d'investissements, de prêts ou de garanties de prêts — à des clients qui, en retour, lui renvoient cet argent sous forme d'achats de GPU. Dans certains cas, Nvidia investit également dans les entreprises d'IA qui achètent des capacités de centres de données aux neoclouds, ce qui signifie que l'argent passe simplement d'un endroit à un autre. En réalité, une partie des revenus qui circulent dans la chaîne d'approvisionnement de l'IA provient du capital propre de Nvidia. Cela laisse les observateurs extérieurs chercher à déterminer quelle part de la croissance du boom de l'IA reflète une demande réelle, et quelle part relève du bilan d'une seule entreprise qui se parle à elle-même.

CoreWeave pourrait présager du destin boursier de Nscale

CoreWeave est probablement le meilleur point de référence pour anticiper le déroulement de cette IPO. CoreWeave avait affiché une perte nette de 863 millions de dollars en 2024 — la dernière année complète avant son introduction en bourse de mars 2025 — comme l'indiquait son propre S-1. L'entreprise divulait également dans ce même document que deux clients — Microsoft et un second acheteur largement signalé comme étant Nvidia elle-même — représentaient 77 % de son chiffre d'affaires.

Pourtant, malgré des débuts difficiles — CoreWeave s'était introduite en dessous de sa fourchette de prix et avait clôturé à l'équilibre dès le premier jour —, l'action a ensuite connu une forte progression, plus que doublant en quelques mois.

On ne sait pas encore si le marché se trouve dans la même situation qu'au moment de l'introduction de CoreWeave en mars 2025. Plus tôt en septembre, un avertissement de Dario Amodei, d'Anthropic, concernant le rythme du développement de l'IA — relayé par Sam Altman et Elon Musk — a contribué à effacer près de 6 % de l'indice des semi-conducteurs en une seule séance, conjointement avec une hausse des rendements des obligations du Trésor qui a rendu les investisseurs moins patients envers les histoires de croissance non rentables en général.

L'opposition communautaire et politique aux centres de données s'est intensifiée à l'échelle mondiale, certains politiques proposant diverses interdictions du type de construction rapide sur laquelle compte Nscale. Se pose aussi la question de savoir combien d'entreprises déficitaires valorisées en milliards de dollars le marché est prêt à tolérer.

Un cas test pour la file d'attente des IPO liées à l'IA

Nscale passe également devant des entreprises comme Anthropic et OpenAI dans la file d'attente des IPO. Être la première pourrait signifier que Nscale aide à tâter le terrain pour les introductions ultérieures des entreprises d'IA de pointe. Si la neocloud est bien valorisée, elle établit une référence d'évaluation et un vent porteur pour les introductions bien plus importantes attendues d'Anthropic plus tard cette année et d'OpenAI début 2027. Si Nscale trébuche, c'est un moyen bien moins coûteux pour Wall Street de savoir où se brise le récit des infrastructures d'IA plutôt que d'attendre qu'une société valorisée en milliers de milliards le teste d'abord.

Plus de Fortune Eye on AI

L'article est paru dans la newsletter « Eye on AI » de Fortune, qui renvoyait également les lecteurs vers des articles sur la manière dont « l'altruisme efficace » est passé d'une philosophie marginale au « vilain de l'IA de Trump », sur l'annonce de Google que Gemini 4 arrive bientôt, sur les appels de Sam Altman et Dario Amodei à une coopération de l'ONU sur la sécurité de l'IA, et sur la Chine qui prend de l'avance dans la guerre mondiale des talents de l'IA. La newsletter faisait aussi la promotion d'une session virtuelle Fortune Brainstorm AI, « The Agentic Era: Are Enterprises Keeping Up? », prévue le 6 octobre de 11 h à 12 h (heure de l'Est), au cours de laquelle Jeremy Kahn, rédacteur en chef IA de Fortune, explorera l'adoption des agents d'IA par les entreprises avec des dirigeants d'A, Mistral AI, Mastercard et Accenture.

L'article a été rédigé par Beatrice Nolan (beatrice.nolan@fortune.com, @beafreyanolan) et a été initialement publié sur Fortune.com.