Le marché obligataire a commencé à intégrer l'éventualité que la France — deuxième économie de la zone euro et l'un des plus grands marchés obligataires souverains du bloc — fasse défaut sur sa dette, les investisseurs perdant confiance dans la capacité d'un pays confronté à la perspective d'un président d'extrême droite ou d'extrême gauche à maîtriser un endettement en croissance rapide.

C'est l'analyse de Thierry Wizman, stratège mondial changes et taux chez Macarie Group, qui a indiqué dans une note publiée jeudi que le coût de l'assurance contre un défaut français est désormais le plus élevé parmi les grands pays de l'UE et le Royaume-Uni.

Les signaux se sont accentués vendredi en début de journée, lorsque le credit default swap souverain français à cinq ans a grimpé à 81 points de base. Les credit default swaps fonctionnent comme une assurance contre le défaut de remboursement d'un emprunteur : une hausse de prix signale donc un risque de défaut perçu croissant — 81 points de base représentent environ 81 000 dollars par an pour assurer 10 millions de dollars de dette publique française. Dans le même temps, les rendements des obligations françaises à 10 ans ont bondi à 4,989 % — un plus haut depuis 2002 — et la prime par rapport aux rendements allemands équivalents s'est creusée à 152 points de base, du jamais-depuis la crise de la dette de la zone euro en 2011, lorsque les craintes sur le remboursement des dettes souveraines avaient secoué le bloc monétaire. Les obligations d'État françaises, appelées OAT, sont mesurées par rapport aux Bunds allemands, longtemps considérés comme la référence de la zone euro ; l'écart entre les deux montre la compensation supplémentaire que les investisseurs exigent pour détenir de la dette française plutôt qu'allemande.

« Le signal des prix des CDS français est que l'élargissement du spread OAT/Bund s'explique par un risque de défaut souverain plus élevé en France », a averti M. Wizman.

Ces indicateurs sont ensuite revenus de leurs plus hauts, mais les fondamentaux de la France restent préoccupants : la croissance du PIB est anémique, le déficit budgétaire est estimé à environ 5,4 % du PIB — bien au-dessus du plafond de 3 % de l'Union européenne pour ses États membres — et les coûts du service de la dette augmentent mesure que les rendements montent. Le ratio dette/PIB devrait passer de 119 % cette année à 122 % l'an prochain, et le dernier plan budgétaire du gouvernement n'a pas réussi à endiguer la flambée des rendements obligataires, les investisseurs mettant en doute sa crédibilité.

Un verdict de « culpabilité » sur la politique française

Wizman estime que les mouvements de marché constituent aussi un jugement politique. « Mais notre instinct est de lire également l'élargissement soudain du spread OAT/Bund comme un verdict de “culpabilité” sur l'évolution récente de la politique présidentielle française », a-t-il écrit. « Le problème tient en particulier à la polarisation politique, qui est née — comme partout en Europe — principalement autour de la question de l'immigration, plutôt que des questions budgétaires. Or, en France, ni la gauche populiste ni la droite populiste ne sont des faucons budgétaires. »

Le candidat d'extrême gauche à l'élection présidentielle Jean-Luc Mélenchon, entre autres, fait campagne sur un projet visant à ce que la banque centrale annule purement et simplement ses titres de dette française. La cheffe de l'extrême droite Marine Le Pen, en tête des sondages pour la course présidentielle, a proposé des baisses d'impôts et promis d'abaisser l'âge de départ à la retraite en France jusqu'à 60 ans — alors même qu'un système de retraites déjà généreux absorbe une part toujours croissante du budget.

Un second tour entre les deux candidats est attendu l'an prochain, et le Rassemblement National (RN) de Mme Le Pen est considéré comme le vainqueur probable.

« Ainsi, un défaut pur et simple peut être un événement à faible probabilité, mais une présidence RN, avec une influence défavorable sur le budget 2028 et la perception du risque de crédit, est un événement à forte probabilité, proche de 50 % », a ajouté M. Wizman.

Il a également souligné que les campagnes présidentielles n'ont guère commencé, ce qui signifie que la rhétorique autour de la dette de la France, d'un défaut potentiel et de la politique budgétaire va s'intensifier — nuisant davantage à la perception de la solvabilité du gouvernement.

Comment la France se compare à ses pairs

La France n'est pas la seule à supporter une dette élevée et à faire face à une pression du marché obligataire. Le ratio dette/PIB des États-Unis s'élève désormais à 100 %, et celui du Japon dépasse largement 200 %. Mais la croissance américaine est bien plus robuste, et le Japon bénéficie d'un large vivier de demande intérieure intégrée pour sa dette — un coussin structurel qui rend ses coûts d'emprunt moins exposés au sentiment des investisseurs mondiaux. L'économie française, en revanche, ne devrait croître que de 0,5 % cette année, et le gouvernement prévoit d'émettre plus de 380 milliards de dollars de dette à moyen et long terme l'an prochain.

Ales Koutny, responsable des taux internationaux chez Vanguard, a déclaré au Financial Times que la demande de dette sur les marchés devenus le centre d'enjeux géopolitiques « peut disparaître en temps de crise », qualifiant la France de « crédit en dégradation à long terme ».

La dégradation de la note aggrave la pression

Le risque politique a également été signalé par Scope Ratings, qui a abaissé le mois dernier la note de crédit de la France de AA- à A+, la plaçant au même niveau que Fitch et S&P Global Ratings — des notes qui mesurent la capacité et la volonté perçues d'un gouvernement à rembourser ses dettes. L'agence notation a cité les difficultés du gouvernement à atteindre ses propres objectifs de déficit et a indiqué que la forte hausse des rendements obligataires cette année alourdira encore les coûts d'emprunt, rendant toute solution à la dette plus douloureuse.

« Scope s'attend à ce que la fragmentation politique reste élevée au-delà de l'élection présidentielle de 2027, ce qui compliquera la consolidation budgétaire substantielle nécessaire pour stabiliser la dette publique et accroîtra le risque que les mesures soient diluées, retardées ou seulement partiellement mises en œuvre dans les années à venir », a-t-elle averti. « Cela fragilise la confiance de Scope dans la capacité de la France à enrayer, et encore moins à inverser, la détérioration de ses finances publiques à moyen terme. »

Cet article a été initialement publié sur Fortune.com.