La Banque nationale tchèque (CNB) a émis des obligations en couronnes sous forme tokenisée, les utilisant pour des transferts, des achats et des ventes contre paiement et des opérations de repo en octobre et novembre, selon un communiqué du 10 novembre. Les titres ont été placés sur la plateforme de registre distribué du Dépositaire central de titres.

La contrepartie était Česká spořitelna. Chaque obligation avait une valeur nominale de 10 000 CZK, soit environ 400 €, et l'ensemble du programme a porté sur des dizaines de milliers de couronnes — une poignée d'obligations pour une valeur totale de quelques milliers d'euros.

Le gouverneur de la CNB, Aleš Michl, a fourni les chiffres dans un discours intitulé « la nouvelle physique de la couronne numérique », prononcé lors de la conférence CzechCrunch Money Maker à Prague.

Ce que le pilote a couvert

Les instruments étaient les propres titres à court terme de la CNB, ceux qu'elle utilise dans ses opérations de politique monétaire, et la banque a indiqué que les tests avaient confirmé que l'infrastructure pouvait servir à la fois ces opérations et sa gestion des réserves. Les paiements d'intérêts faisaient partie de l'exercice, aux côtés des achats, des ventes et des repos.

Le réseau est fermé : seules les institutions financières approuvées peuvent y adhérer, chaque enregistrement de transaction n'est visible que par ses contreparties et, selon les mots de Michl, il n'y a « pas de mineurs ». Le règlement s'est effectué presque instantanément et la plateforme peut en principe fonctionner 24 heures sur 24.

La CNB décrit l'exercice comme de bout en bout : les contrats, les règles et les processus internes ont été réécrits avant qu'un seul token ne circule. En parallèle, la banque a acheté une obligation d'État en euros qui n'existe que sur un registre distribué, dans le cadre des tests de gestion des réserves.

Rayons et caisses enregistreuses

Michl a présenté le projet avec une métaphore commerciale. Une devise possède des « rayons », c'est-à-dire les titres libellés dans cette devise, et des « caisses enregistreuses », c'est-à-dire la vitesse et la fiabilité avec lesquelles on peut payer. Le dollar l'emporte sur les rayons. Une petite devise, a-t-il soutenu, peut développer son marché en offrant de meilleures caisses, citant un modèle présenté cette année au symposium de Jackson Hole dans lequel les deux facteurs se multiplient plutôt que s'additionnent, de sorte qu'un zéro de chaque côté donne zéro au total.

Les paiements instantanés ont constitué la première amélioration de la caisse. L'obligation tokenisée est présentée comme la suivante, l'objectif affiché étant « un grand marché d'actifs libellés en couronnes plus faciles à acheter et à vendre que les Bunds allemands ».

Puis est venue la condition qui donne à l'annonce tout son sel : « La banque centrale doit être impliquée dès le départ, afin que le règlement ait au cœur la monnaie de banque centrale, et non de la monnaie privée comme les stablecoins. »

Une obligation tokenisée est un rayon. La caisse, c'est la monnaie qui change de mains lorsque Česká spořitelna l'achète. Sur ce point, ni le communiqué ni le discours n'indiquent ce qui a été utilisé.

La monnaie derrière l'obligation

Lorsqu'une banque achète un titre, la livraison et le paiement doivent aboutir ensemble afin qu'aucune des parties ne remette sa composante sans recevoir l'autre. Placer l'obligation sur un registre règle la moitié livraison. La moitié paiement dépend du type de créance que le vendeur détient finalement.

Trois options existent :

• Un solde auprès de la banque centrale. Aucun émetteur ne peut faire défaut. Les questions ouvertes sont de savoir qui obtient un compte et à quel moment un transfert est définitif.
• Un dépôt auprès d'une banque commerciale. Cela fonctionne aujourd'hui, tokenisé ou non ; le vendeur porte le risque de crédit et de liquidité de cette banque jusqu'à ce que la monnaie soit transférée.
• Un stablecoin émis par un acteur privé. Toujours disponible, mais il ne vaut que par les réserves de l'émetteur, ses conditions de rachat et sa structure juridique.

La préférence de Michl est l'option orthodoxe. Les principes CPMI-IOSCO pour les infrastructures de marché financier orientent déjà le règlement vers la monnaie de banque centrale partout où c'est pratique, et exigent un contrôle strict du risque de crédit et de liquidité lorsque de la monnaie de banque commerciale est utilisée à la place.

La CNB possède l'outil évident pour ce travail. Elle exploite CERTIS, le système de paiement interbancaire de la couronne, qui gère déjà les paiements instantanés que Michl a cités comme étape précédente. Ce que les documents laissent ouvert, c'est la question de savoir si la composante en espèces du pilote a transité par là, sur le propre registre du dépositaire, ou par un solde tokenisé conçu pour le test. Coindoo a examiné comment d'autres obligations tokenisées ont géré la composante en espèces ; la réponse tchèque n'est pas encore connue.

Pourquoi Prague ne peut pas emprunter la caisse de Francfort

Les émetteurs de la zone euro se font construire leur composante en espèces de banque centrale. Le service Pontes de la BCE, lancé le 21 septembre, relie les marchés de gros tokenisés à la monnaie de banque centrale en euros, avec des horaires étendus et des fonctions supplémentaires à venir. Coindoo a couvert la conception de ce pont lors de son lancement.

La République tchèque n'est pas dans la zone euro, donc Pontes ne règle rien en couronnes. Cela transforme la remarque de Michl sur les stablecoins d'un principe général en une obligation spécifique : si les obligations en couronnes doivent être réglées en monnaie de banque centrale, la CNB doit elle-même fournir cette monnaie sur le registre. Le titre du discours va dans ce sens, et sa bibliographie comprend l'article de Darrell Duffie présenté à Jackson Hole sur la finance tokenisée et le périmètre de la banque centrale. Le communiqué lui-même décrit un test, pas une décision.

Le repo était le test le plus difficile

Un transfert montre qu'un token peut circuler ; un repo montre qu'il peut servir de garantie pour un emprunt. Michl a décrit le test simplement comme un prêt avec l'obligation DLT en garantie, ce qui correspond à la manière dont les banques financent des positions qu'elles ne veulent pas vendre.

Deux éléments rendent ce cas plus facile qu'il ne le sera ailleurs. La garantie est un titre de la CNB, que le système bancaire tchèque accepte déjà sans discussion, et le prêteur dans un repo avec une banque centrale fixe ses propres conditions. Sur un marché entre banques commerciales, le prêteur doit toujours décider de l'éligibilité, du haircut et de la durée, et aucun registre ne prend ces décisions. Le pilote a montré que la mécanique fonctionne pour une contrepartie unique ; il n'a pas montré que les tokens en couronnes disposent d'un marché de financement.

La place du bitcoin

Un an plus tôt, la CNB avait constitué un portefeuille de test composé de bitcoin, d'un stablecoin en dollars et d'un dépôt tokenisé, détenu hors de ses réserves afin d'apprendre comment ces actifs se comportent sur les plans juridique, opérationnel et comptable. Deux de ces trois actifs sont précisément les actifs de paiement qu'elle refuse désormais de placer au centre du règlement. Le portefeuille était une étude des alternatives ; l'obligation est un vote contre elles, du moins pour la composante en espèces de gros.

La description de la technologie par Michl trace la même frontière. La plateforme, a-t-il dit, « reprend ce qui est utile dans bitcoin et écarte ce que la finance régulée ne peut pas utiliser ». Son état final est explicite : un agent d'IA qui gère la couronne numérique d'une personne, encaisse le salaire, déplace les économies entre banques du soir au matin pour quelques points de base, et n'attend jamais les heures d'ouverture. Il a estimé à 95 pour cent la part des transactions en couronnes qui pourraient un jour être de machine à machine.

Cette vision nécessite une caisse ouverte à 3 heures du matin et qui règle en une monnaie sur laquelle personne ne peut faire défaut. L'obligation prouve le rayon. Michl lui-même a qualifié la première émission de « nombre, pas de zéro ». Le chiffre encore manquant est celui qui décrit ce qui l'a payée — et la prochaine divulgation significative de Prague sera celle qui le complétera.