Neuf des plus grands noms de la technologie ont discrètement accumulé environ 3 100 milliards de dollars d'engagements financiers qui n'apparaissent pas dans leurs bilans, la quasi-totalité de cette exposition étant liée aux infrastructures d'intelligence artificielle. Le total a augmenté de 1 300 milliards de dollars en trois mois seulement, ce qui souligne la rapidité avec laquelle les déploiements liés à l'IA se traduisent par des obligations contractuelles de long terme plutôt que par de la dette comptabilisée.

Les entreprises concernées sont Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft, Oracle, Nvidia, Broadcom, AMD et SpaceX. Leurs obligations hors bilan cumulées dépassent désormais d'environ trois fois leurs baux et leur dette à long terme inscrits au bilan, alors même que leur dépense d'investissement annuelle totale s'élève à environ 600 milliards de dollars.

Ce que comprend le total hors bilan

Le chiffre de 3 100 milliards de dollars se compose principalement de deux catégories. Environ 1 200 milliards de dollars correspondent à des baux non débutés, c'est-à-dire des contrats de location de centres de données, de terrains et d'installations qui ne sont pas encore entrés en vigueur. Les 1 900 milliards de dollars restants correspondent à des obligations d'achat, c'est-à-dire des engagements contractuels visant à acheter des puces, des équipements et d'autres composants d'infrastructure.

Morgan Stanley a indiqué que le total dépasse 3 100 milliards de dollars lorsque les garanties et les baux des hyperscaleurs et des fabricants de puces sont pris en compte. Selon le rapport, les seules garanties des hyperscaleurs dépassent 2 700 milliards de dollars. Ces engagements figurent dans les notes annexes des publications trimestrielles, où les investisseurs peuvent les consulter, mais ils n'apparaissent pas aux côtés de la dette traditionnelle sur la face du bilan.

Une étude de Nikkei publiée en juillet estimait que les obligations cachées de cinq grandes entreprises technologiques totalisaient 1 650 milliards de dollars, soit une multiplication par huit en quatre ans.

Les engagements d'Alphabet ont bondi en un trimestre

Alphabet offre l'un des exemples les plus parlants de la rapidité avec laquelle ces obligations augmentent. Les engagements d'achat de la maison mère de Google sont passés de 332 milliards de dollars fin mars à 811 milliards de dollars fin juin, soit un bond de 152 % en un seul trimestre.

Inquiétudes concernant les flux de trésorerie et la transparence

Certains hyperscaleurs sont déjà passés en free cash flow négatif, leurs dépenses d'investissement et leurs dépenses liées aux engagements progressant plus vite que leurs revenus.

Comme les obligations hors bilan ne déclenchent pas les mêmes clauses contractuelles ni le même examen des agences de notation que la dette traditionnelle, elles peuvent s'accumuler avec relativement peu de pression externe. Si la demande d'IA ne se concrétise pas à grande échelle, les baux non débutés devront néanmoins être honorés ou renégociés, tandis que les obligations d'achat devront être exécutées ou dépréciées.

À titre de comparaison, 3 100 milliards de dollars représentent plus que le PIB du Royaume-Uni et environ cinq fois la dépense d'investissement annuelle actuelle des neuf entreprises. Le total a en outre progressé de plus de 70 % en un seul trimestre, ce qui attire une attention accrue sur la part de la poussée d'infrastructures d'IA financée par des engagements futurs plutôt que par les seules dépenses actuelles.

Les analystes crédit ont commencé à s'interroger sur la suffisance des informations actuellement publiées. La décision de Morgan Stanley de publier un décompte explicite traduit une inquiétude croissante, côté sell side, concernant l'écart entre les passifs comptabilisés et l'exposition contractuelle réelle.