El 18 de agosto de 2026 llegaron al mundo de las stablecoins dos documentos que no tenían nada que ver entre sí, salvo por la única pregunta a la que ambos seguían volviendo.

Uno provenía del Tesoro de EE. UU., el otro del Financial Accounting Standards Board. Uno se refiere a quién puede venderte legalmente una stablecoin; el otro plantea si una stablecoin cuenta como "efectivo" en el balance de una empresa. Distintas oficinas, distintos propósitos, distintos públicos, pero la misma pregunta de fondo:

Si tienes una stablecoin, ¿puedes realmente recuperar tus dólares?

Dos documentos, un problema

Empecemos por por qué importa esta pregunta.

Una stablecoin ligada al dólar debería valer $1. Ese es todo el punto: entregas un dólar, recibes un token que vale un dólar y puedes usarlo para pagar, mover dinero entre fronteras o resguardar valor sin la volatilidad del bitcoin y otras criptomonedas.

Pero "valer un dólar" y "ser canjeable por un dólar" no son lo mismo. Un token puede negociarse a $1 en un exchange porque otros compradores están dispuestos a pagar $1, no porque el emisor esté obligado a entregarte $1 si tocas la puerta y lo pides. Esa distinción, entre precio de mercado y derecho contractual, es exactamente lo que ambos documentos intentan precisar ahora.

El Aviso de Reglamentación Propuesta (NPRM) del Tesoro de EE. UU. implementa la Sección 3 de la Ley GENIUS — la ley de stablecoins que el presidente Trump firmó el 18 de julio de 2025. El borrador de exposición de la FASB propone enmiendas a la ASC Topic 230, la norma contable que rige cómo las empresas clasifican el efectivo y los equivalentes de efectivo en sus estados de flujos de efectivo. Vale la pena señalar que la FASB es el organismo privado que establece los principios de contabilidad generalmente aceptados (GAAP) de EE. UU.; aunque carece de poder de ejecución propio, sus normas rigen los estados financieros que las empresas públicas presentan ante la Securities and Exchange Commission, razón por la cual sus decisiones de clasificación repercuten en cada inversionista que lee un balance.

Ninguno de los dos documentos es definitivo; ambos siguen en etapa de propuesta y abiertos a comentarios públicos. Sin embargo, juntos esbozan cómo probablemente se verá el marco regulatorio y contable de EE. UU. para las stablecoins, y coinciden en más de lo que cabría esperar de dos agencias separadas.

Qué hace realmente el NPRM del Tesoro

La Ley GENIUS creó la arquitectura legal básica: para emitir una stablecoin de pago y venderla a estadounidenses, una entidad debe ser un "emisor autorizado" bajo supervisión federal o estatal. Lo que la Ley dejó sin resolver fue la fontanería: quién exactamente está cubierto, cuándo entran en vigor las obligaciones y qué pasa con las stablecoins de emisión extranjera que ya circulan.

El NPRM del Tesoro, publicado en las páginas 53368–53391 del Federal Register (docket TREAS-DO-2026-0496, RIN 1505-AC95), crea una nueva parte 1523 del 12 CFR y aborda todas esas preguntas. Plantea 43 preguntas numeradas al público y fija como fecha límite de comentarios el 19 de octubre de 2026. El Federal Register es el diario oficial del gobierno de EE. UU. para reglas y avisos; su publicación es lo que formalmente abre una propuesta a comentarios del público.

La disposición operativa clave del documento es el propuesto § 1523.3, que prohibiría a un "proveedor de servicios de activos digitales" — una nueva categoría regulada que abarca exchanges, billeteras y brokers — ofrecer o vender una stablecoin de pago a una persona en EE. UU. a menos que el token haya sido emitido por un emisor autorizado. Esa restricción no entra plenamente en vigor hasta el 18 de julio de 2028 según el cronograma de distribución legal. La obligación de licenciamiento de emisores se establece antes, con fecha efectiva legal del 18 de enero de 2027.

Sin embargo, el NPRM no espera hasta 2028 para todo. Incluye restricciones inmediatas sobre stablecoins de emisión extranjera cuyos emisores no puedan demostrar capacidad de cumplir órdenes legales de EE. UU. Los emisores extranjeros que busquen alcanzar clientes estadounidenses bajo la Sección 18(a) de la Ley deben estar regulados bajo un régimen extranjero comparable, registrarse ante la OCC y demostrar que pueden cumplir técnicamente con órdenes legales de EE. UU. Eso no es un problema futuro; es uno presente.

La regla también conserva exenciones legales para transferencias entre pares, transferencias transfronterizas entre cuentas de la misma matriz y billeteras de autocustodia (software).

Las sanciones por participación consciente en emisión ilegal no son triviales. La Sección 3(f) de la Ley GENIUS se traslada al NPRM: multas de hasta $1 millón por infracción y prisión de hasta 5 años, o ambas.

Lo que es fácil pasar por alto: esto es principalmente sobre los distribuidores

Esto es lo que gran parte de la cobertura inicial entendió mal sobre el marco de la Ley GENIUS: la presión regulatoria más inmediata no recae sobre los emisores mismos, sino sobre los distribuidores: los exchanges, billeteras y brokers que se sitúan entre un emisor y un cliente estadounidense.

El § 1523.3 del NPRM no le dice a Circle o Tether qué hacer. Le dice a Coinbase, Kraken y a todos los demás proveedores de servicios de activos digitales que no pueden ofrecer ni vender una stablecoin de pago a una persona en EE. UU. a menos que el emisor del token haya completado el proceso de emisor autorizado. En otras palabras: un exchange que cotiza una stablecoin de un emisor sin licencia es la parte con el problema legal.

Es una elección estructural deliberada. En lugar de intentar alcanzar a todos los emisores globales — muchos de ellos entidades offshore — el Tesoro está alcanzando a los porteros nacionales. El comunicado de prensa del Tesoro presentó el NPRM como una búsqueda de aportes de las partes interesadas sobre implementación y aplicación, pero el mecanismo de aplicación se dirige en gran medida a los distribuidores.

La definición de "ubicado en los Estados Unidos" del NPRM también importa aquí. Cubre a personas físicamente presentes en EE. UU. (excluidos los no residentes en presencia temporal) y a entidades constituidas en un estado de EE. UU. o con lugar principal de negocios en EE. UU. Un exchange constituido en Delaware está dentro del alcance.

Qué está preguntando la FASB

Cambiemos de tema por completo. La FASB no es un regulador. Establece las normas contables que siguen las empresas públicas de EE. UU. al preparar sus estados financieros. Su borrador de exposición que enmienda la ASC Topic 230 no especifica qué stablecoins pueden mantener las empresas; les dice a los auditores y equipos financieros cómo clasificar esas stablecoins en el balance.

La pregunta específica es si una stablecoin puede tratarse como un equivalente de efectivo, la categoría que incluye instrumentos como bonos del Tesoro y fondos del mercado monetario tan líquidos y estables que, a efectos contables, son esencialmente lo mismo que efectivo. Si una stablecoin califica, una empresa con $50 millones en USDC puede reportarlos como equivalente de efectivo junto a sus T-bills. Si no califica, la empresa debe reportarlos de otra manera, con distintos requisitos de revelación y distintas implicaciones para cómo los inversionistas leen el balance.

La pregunta de clasificación tiene consecuencias prácticas más allá de la presentación. La clasificación como equivalente de efectivo fluye hacia los estados de flujos de efectivo y las métricas de liquidez en las que confían analistas y prestamistas, de modo que si una stablecoin queda dentro o fuera de esa categoría cambia cómo se interpreta la misma tenencia para lectores externos de los estados financieros.

La prueba de tres partes propuesta por la FASB es clara y vale la pena entenderla por completo:

1. El tenedor debe tener un derecho contractual de canje a demanda con el emisor por una cantidad conocida de efectivo. No una salida al mercado ni la capacidad de vender a otro comprador: un derecho directo, contractual y a demanda con el propio emisor.

2. El emisor debe mantener al menos reservas de 1:1 en cuentas segregadas de activos de corto plazo y alta liquidez. El respaldo debe existir y estar aislado.

3. La liquidez del mercado secundario no puede sustituir el derecho de canje. Que una stablecoin pueda venderse en un exchange por $1 no cuenta. La prueba se refiere a lo que se le debe al tenedor, no a lo que el mercado pagará.

El presidente de la FASB, Richard Jones, resumió el enfoque del consejo en tres preguntas que vale la pena citar directamente: "¿Tienes derecho a efectivo? ¿Es un derecho a efectivo a demanda? ¿Qué respalda ese derecho al efectivo?", según lo informado por Accounting Today.

El borrador de exposición de la FASB también propone que los presentadores revelen los componentes significativos de sus equivalentes de efectivo y sus montos, un requisito de transparencia que aplica haya o no activos digitales involucrados. La fecha límite de comentarios es el 19 de noviembre de 2026.

Por qué la tercera prueba es la más difícil

El tercer criterio de la FASB — que la liquidez del mercado secundario no puede sustituir un derecho de canje — es el que debería hacer pausar a los tesoreros corporativos y sus auditores.

La mayoría de los usuarios minoristas de las grandes stablecoins respaldadas por moneda fiduciaria no salen canjeando directamente con el emisor. Salen vendiendo en un exchange. El mecanismo de canje directo del emisor suele estar disponible solo para contrapartes institucionales por encima de un umbral mínimo. Así funciona USDC, y así funciona USDT.

Esto no significa que esas stablecoins fracasen automáticamente en la prueba de la FASB: la prueba se refiere a si el tenedor tiene el derecho contractual, y distintos tenedores en distintas posiciones pueden tener distintos derechos. Un tenedor institucional con acuerdo de canje directo podría calificar. Un tenedor minorista que opera vía mercado secundario casi seguro no, bajo el marco propuesto.

El borrador de exposición dejó claro el punto: la liquidez del mercado secundario no es lo mismo que un derecho de canje. La FASB está trazando una línea dura entre "puedo vender esto" y "se me debe esto".

La atestación de Tether y la cuestión de las reservas

El segundo criterio del borrador de la FASB — al menos reservas de 1:1 en cuentas segregadas — cae directamente sobre una pregunta que el mercado lleva años haciendo sobre Tether.

La atestación del segundo trimestre de 2026 de Tether, preparada por BDO y publicada el 31 de julio de 2026 para el trimestre cerrado el 30 de junio de 2026, mostró reservas totales de $187.75 mil millones contra aproximadamente $184.6 mil millones de USDT en circulación. Eso implica reservas excedentes de unos $4.11 mil millones, frente a aproximadamente $8.23 mil millones el trimestre anterior. La atestación también reveló activos de reserva no monetarios, incluidas unas 146.2 toneladas de oro valorizadas cerca de $18.83 mil millones y aproximadamente 98,933 BTC valorizados cerca de $5.80 mil millones.

Es importante ser precisos sobre qué es ese documento. Es una atestación: una verificación puntual de lo que Tether reportó mantener en una fecha específica. No es una auditoría completa y no ofrece verificación continua de que cada activo esté presente en todo momento. Bajo el marco propuesto por la FASB, las preguntas relevantes serían: ¿esas reservas están segregadas? ¿Son de corto plazo y alta liquidez? El oro y el bitcoin, sea cual sea su valor en dólares, no son activos de corto plazo y alta liquidez como lo son los bonos del Tesoro.

La utilidad operativa de Tether para el segundo trimestre de 2026 se reportó en $1.5 mil millones. Al 20 de agosto de 2026, DefiLlama mostraba el suministro de USDT en aproximadamente $182.997 mil millones, representando cerca del 60.81% de una capitalización total del mercado de stablecoins de $300.94 mil millones.

La posición de Circle en este marco

Circle está en una posición regulatoria distinta a la de Tether, y los documentos del 18 de agosto importan de manera diferente para cada uno.

El 10 de julio de 2026, la OCC otorgó a Circle la aprobación final para establecer First National Digital Currency Bank, N.A. (que opera como Circle National Trust). La OCC — la Office of the Comptroller of the Currency, la dependencia del Tesoro que otorga licencias y supervisa a los bancos nacionales — es la misma agencia cuya reglamentación de implementación está ahora en el centro del cronograma de la Ley GENIUS. Circle también reportó resultados del segundo trimestre de 2026 el 5 de agosto de 2026: ingresos totales y de reservas de $701 millones (un aumento interanual del 7%), volumen de transacciones on-chain de USDC de $14.8 billones (trillions en inglés) (un aumento interanual del 151%) y USDC en circulación de $73.3 mil millones (un aumento interanual del 19%), según los materiales para inversionistas de Circle.

Una aclaración importa aquí: una carta de banco fideicomisario nacional no es lo mismo que el estatus de emisor autorizado de stablecoins de pago bajo la Ley GENIUS. Son autorizaciones distintas. Circle posee una; el marco para la otra todavía se está escribiendo. La OCC, la FDIC, la NCUA y el Tesoro han publicado propuestas de implementación bajo la Ley GENIUS; la regla de implementación de la Junta de la Reserva Federal seguía pendiente al momento del reporte.

Visa Onchain Analytics reportó un volumen récord de $1.79 billones (trillions) en volumen ajustado de stablecoins en junio de 2026, con USDC representando aproximadamente el 67% de ese volumen ajustado. La escala de la actividad vuelve urgente, y no teórica, la pregunta sobre claridad regulatoria.

La OCC corre contra el reloj

El día después de la publicación de los dos documentos, el contralor Jonathan Gould habló en la conferencia SALT y dejó explícito el cronograma. Según los reportes, declaró que la OCC tiene la intención de avanzar rápido, emitir la regla final en noviembre y comenzar a procesar solicitudes dentro del año nuevo.

Es un calendario comprimido. La Ley GENIUS fue firmada el 18 de julio de 2025, y las reglas de implementación legales vencían el 18 de julio de 2026. Ese plazo pasó sin un paquete coordinado. El requisito legal de licenciamiento de emisores entra en vigor el 18 de enero de 2027, lo que significa que, si la OCC no cumple su meta de noviembre, habrá una brecha entre cuando la ley dice que los emisores deben estar licenciados y cuando la maquinaria regulatoria para procesar esas licencias esté realmente operativa.

La OCC ya había publicado una propuesta descrita como un documento de 376 páginas que los comentarios de la industria caracterizaron como la columna vertebral del marco. Finalizar eso, coordinarse con el Tesoro, la FDIC y la NCUA, y procesar solicitudes antes de enero plantean desafíos operativos significativos.

Dónde encaja la Ley CLARITY

La Ley GENIUS rige específicamente las stablecoins de pago. La Ley CLARITY es un proyecto de ley más amplio sobre estructura del mercado cripto que sigue avanzando en el Congreso. El Senado no votó antes de su receso de verano; se esperaba mayor acción en septiembre de 2026, con desacuerdo persistente sobre el lenguaje de rendimiento de las stablecoins, según los reportes.

La cuestión del rendimiento no es una disputa técnica menor. La Ley GENIUS prohíbe que los emisores de stablecoins de pago paguen rendimiento o intereses, y el NPRM del Tesoro implementa esa prohibición legal. Pero informes describieron un compromiso Tillis–Alsobrooks de mayo de 2026 sobre recompensas de stablecoins en las negociaciones de la Ley CLARITY, según Forbes, y la American Bankers Association urgió públicamente al Congreso a endurecer el lenguaje sobre recompensas de stablecoins, según American Banker.

El vacío que rodea el debate del rendimiento: si un emisor no puede pagar rendimiento, pero un distribuidor puede pagar "recompensas" financiadas con ingresos de las reservas, ¿eso esquiva efectivamente la prohibición? Las 43 preguntas del NPRM no incluyen una pregunta numerada específica sobre rendimiento, según el texto del NPRM. Esa pregunta sigue abierta.

Mientras tanto, el USDe de Ethena — un dólar sintético respaldado por posiciones de derivados cubiertas — reporta pagar rendimiento y se describe como no siendo una stablecoin de pago bajo la Ley GENIUS, con circulación reportada de $4.038 mil millones, según Forbes. El marco regulatorio que se construye alrededor de las stablecoins respaldadas por moneda fiduciaria no alcanza a todos los tokens denominados en dólares del mercado.

Las fechas que importan ahora

Este es el calendario que la industria está observando:

• 19 de octubre de 2026 — Fecha límite de comentarios para el NPRM de la Sección 3 del Tesoro
• Noviembre de 2026 — Meta declarada de la OCC para una regla final
• 19 de noviembre de 2026 — Fecha límite de comentarios para el borrador de exposición de la FASB
• 18 de enero de 2027 — Fecha efectiva legal para el licenciamiento de emisores bajo la Ley GENIUS
• 18 de julio de 2028 — Fecha efectiva legal para las restricciones a distribuidores bajo § 1523.3

Ni el NPRM del Tesoro ni el borrador de exposición de la FASB son definitivos. Ambos son propuestas, y todo lo anterior está sujeto a cambios según lo que produzca el proceso de comentarios.

La conclusión

Dos documentos, dos agencias, una pregunta: cuando tienes una stablecoin, ¿tienes un derecho contractual de recuperar tus dólares del emisor — no del mercado, no de otro comprador, sino de la entidad que emitió el token?

El Tesoro está construyendo un régimen de licencias para asegurar que solo los emisores que realmente puedan honrar esa obligación puedan llegar a los clientes estadounidenses. La FASB está construyendo una prueba contable para asegurar que las empresas solo puedan llamar "efectivo" a una stablecoin si el derecho de canje es real, contractual, a demanda y respaldado por activos líquidos segregados.

Ninguno de los dos marcos está terminado. Las ventanas de comentarios están abiertas, la OCC corre para finalizar su propia pieza antes de enero, y el Senado todavía tiene que decidir qué piensa sobre el rendimiento.

Pero la dirección es clara. La era de tratar cualquier token vinculado al dólar como funcionalmente equivalente a un dólar — simplemente porque se negocia a $1 — está terminando. Reguladores y contadores ahora hacen la misma pregunta que cualquier persona sensata haría antes de poner su dinero en algún lugar: ¿puedo realmente recuperarlo?