La Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos (SEC) ha propuesto su primera revisión sustancial de las reglas para agentes de transferencia desde la era de los certificados en papel, esta vez abordando los registros en blockchain y los valores tokenizados.

En el anuncio de la SEC, el presidente Paul Atkins dijo que los cambios reflejan “el uso de comunicaciones electrónicas y tecnología blockchain en relación con las ofertas de valores y la transferencia de acciones”.

La propuesta no aprueba ninguna plataforma de acciones tokenizadas, ni convierte un saldo en una wallet en prueba concluyente de propiedad de acciones. En cambio, se centra en los sistemas detrás de ese saldo: los registros que un emisor utiliza para identificar a los inversionistas y los agentes de transferencia responsables de mantener esos registros precisos.

Esa distinción importa porque las acciones tokenizadas no funcionan todas de la misma manera. Algunas están diseñadas para representar acciones en un registro respaldado por el emisor, mientras que otras brindan un reclamo indirecto vinculado a valores mantenidos en otro lugar. En cualquier caso, transferir el token y cambiar al propietario legalmente reconocido pueden ser eventos separados.

Una transferencia de token, dos registros de propiedad

Un agente de transferencia trabaja detrás del mercado donde un inversionista compra o vende un valor. Mantiene el registro oficial de propiedad del emisor, procesa transferencias y también puede respaldar dividendos, votaciones, rescates y otras acciones corporativas.

Cuando se usa la tokenización para representar la acción en sí, el registro en blockchain debe mantenerse sincronizado con el archivo maestro de tenedores de valores del emisor.

¿Qué ocurre después de que un token cambia de wallet?

Un inversionista envía una acción tokenizada a otra wallet.

La blockchain registra la dirección receptora.

La wallet se vincula con la identidad del nuevo tenedor.

El agente de transferencia verifica si la transferencia puede registrarse.

El archivo oficial de propiedad refleja el cambio aceptado.

Si el proceso se detiene después del paso dos, el destinatario puede controlar el token sin ocupar la misma posición legal que un accionista reconocido por el emisor. Ese desajuste puede hacerse visible más adelante, cuando el tenedor espere un dividendo, vote, solicite un rescate o intente transferir la posición nuevamente.

Las reglas propuestas por la SEC preguntan cómo los detalles en cadena, incluida la dirección de la wallet, el número de valores y la fecha de emisión, deben conectarse con información fuera de la cadena, como el nombre y la dirección del tenedor. La Comisión también quiere comentarios sobre si una transferencia en cadena debería requerir un cambio correspondiente en el archivo maestro de tenedores de valores. Esa es una cuestión práctica tanto para la infraestructura del mercado como para el diseño de blockchain, porque el marco propuesto tendría que encajar en el proceso existente de mantenimiento de registros y cumplimiento en lugar de reemplazarlo por completo.

Los agentes de transferencia divulgarían su infraestructura blockchain

Los cambios propuestos al Formulario TA-2 mostrarían cómo los agentes de transferencia registrados usan los libros distribuidos en la práctica. Las firmas tendrían que reportar el número de emisiones para las cuales la tecnología blockchain mantiene total o parcialmente el archivo maestro de tenedores de valores, junto con los valores tokenizados que prestan servicio.

Las divulgaciones separarían los tokens patrocinados por emisores de los productos creados por terceros. Los agentes de transferencia también identificarían a los agentes de tokenización externos y las plataformas de libro distribuido involucradas en su trabajo.

Esos detalles podrían mostrar si una blockchain se está convirtiendo en el registro oficial de propiedad o si sigue siendo una capa adicional vinculada a una base de datos convencional. También ayudarían a los reguladores a identificar responsabilidades cuando varias empresas participan en la emisión, custodia, mantenimiento de registros y transferencias de tokens. La propuesta admite libros distribuidos sin exigir que emisores o agentes los adopten, lo que significa que los cambios de reporte están orientados a la visibilidad y la supervisión, no a un mandato de tokenización.

Las acciones tokenizadas no otorgan todos los mismos derechos

La diferencia entre tokens patrocinados por el emisor y tokens de terceros es más que una categoría de reporte. Un token patrocinado por el emisor puede funcionar como el propio registro digital de acciones de la empresa. Un producto de terceros puede representar un derecho de custodia, un derivado o un reclamo contractual vinculado a un valor convencional.

Dos tokens que muestran el mismo ticker bursátil pueden dejar a sus tenedores con distintos derechos de voto, dividendo, rescate e insolvencia. Como explicó nuestro análisis de las acciones tokenizadas de Crypto.com, seguir el valor de una acción cotizada en Estados Unidos no convierte necesariamente al comprador en accionista directo de la empresa subyacente.

Las divulgaciones propuestas no harían equivalentes estos modelos. Sin embargo, podrían facilitar ver qué productos se conectan directamente con registros de propiedad regulados y cuáles añaden otro emisor o custodio entre el inversionista y la acción. Para los lectores que siguen este segmento, esa distinción es central para entender por qué los activos tokenizados pueden parecer similares en la superficie y, aun así, tener resultados legales y operativos distintos.

Identidad de la wallet y transferencias restringidas

El borrador trata una dirección de wallet como un posible dato identificador de una posición en un valor tokenizado. Aun así, espera que el registro incluya el nombre completo del tenedor y otra información necesaria para identificar al propietario registrado.

La comisionada Hester Peirce, en una declaración separada en apoyo de la propuesta, preguntó si las reglas futuras deberían permitir identificadores como correo electrónico y direcciones de wallet en lugar de seguir exigiendo nombres y direcciones físicas. La distinción importa porque una wallet identifica dónde está un token, no necesariamente a la persona con derecho legal al valor.

La identidad es solo una parte de la verificación. Los valores tokenizados pueden tener restricciones de reventa incluso cuando sus contratos inteligentes pueden moverse libremente entre wallets compatibles. La Regla Propuesta 17ad-31 regularía cómo los agentes de transferencia colocan y eliminan leyendas restrictivas. Antes de facilitar una transacción, un agente necesitaría una base razonable para creer que no viola los requisitos federales de registro.

Eso deja a los desarrolladores ante una decisión de diseño con consecuencias. Un contrato inteligente con permisos puede rechazar una wallet no elegible antes de que ocurra la transferencia. Un token menos restrictivo puede moverse primero, dejando al agente de transferencia la tarea de rechazar el cambio correspondiente en el registro legal. El segundo enfoque preserva más flexibilidad en cadena, pero también crea el riesgo de que el token y el archivo oficial de propiedad diverjan, lo que explica por qué la propuesta coloca el mantenimiento de registros y las verificaciones de identidad junto con la mecánica del token en lugar de tratar a la blockchain como un sustituto completo.

Los registros en blockchain deben resistir la revisión fuera de la cadena

Incluso cuando las verificaciones de cumplimiento están incorporadas en el token, el agente de transferencia debe preservar un registro que los reguladores puedan inspeccionar de forma independiente. Según la propuesta, un agente que utilice un sistema electrónico de terceros o un sistema de libro distribuido necesitaría acceso continuo a copias actuales e íntegras sin exigir la intervención del proveedor.

La transacción puede ser pública, pero la cadena no muestra la identidad verificada detrás de la wallet ni por qué el agente de transferencia aceptó o rechazó el cambio. Esos registros aún tendrían que conservarse en un formato accesible. El requisito también plantea una cuestión práctica para las redes sin permisos: un agente puede no controlar la blockchain, pero sigue siendo responsable de la información de propiedad derivada de ella.

La propuesta combina el acceso a registros con salvaguardas escritas para fondos y valores, monitoreo de riesgos materiales y procedimientos de continuidad del negocio. Los contratos inteligentes y los libros inmutables no resuelven credenciales comprometidas, defectos de software ni datos de identidad incorrectos. Los agentes de transferencia seguirían necesitando una forma de preservar las operaciones y reconstruir un registro preciso cuando parte de la tecnología falle.

DTCC ya está probando una forma de mantener una representación blockchain conectada con el valor convencional detrás de ella. Su infraestructura regulada sigue siendo responsable de la custodia y la liquidación mientras blockchain cambia cómo se registran y transfieren las posiciones, como informó Coindoo en su nota sobre DTCC llevando acciones y bonos del Tesoro a la blockchain.

La fuente legal de verdad sigue sin resolverse

La propuesta mejora la visión de la SEC sobre los valores tokenizados, pero deja varias preguntas para el proceso normativo:

¿Puede una blockchain convertirse en el único registro de propiedad?

¿Quién corrige una transferencia no autorizada en cadena?

¿Qué ocurre cuando un tenedor pierde acceso a la wallet?

¿El cumplimiento debe ocurrir antes o después de la transferencia?

La pregunta más importante para la SEC no es si las acciones pueden moverse en cadena, porque ya pueden. Es si el agente de transferencia sigue siendo la fuente legal de verdad cuando el token, el tenedor de la wallet y los registros del emisor dejan de coincidir.

La propuesta sigue abierta a comentarios públicos y no otorga hoy ninguna nueva aprobación a las plataformas de acciones tokenizadas. Las reglas finales determinarán cuánto del sistema de propiedad existente puede migrar a una blockchain y qué responsabilidades legales permanecerán fuera de la cadena.