Los perpetual swaps, también llamados perpetual futures o “perps”, son el instrumento de negociación dominante en el mercado cripto, con un volumen anual estimado de entre $40 trillion y $50 trillion. Superan ampliamente al trading spot y son el producto al que recurren con frecuencia los traders profesionales, los hedge funds y los especuladores minoristas cuando buscan exposición apalancada al precio de bitcoin o ether sin poseer el activo subyacente. A pesar de su uso generalizado, la mecánica que los hace funcionar no es ampliamente comprendida.

Para entender los perps, conviene mirar qué los precedió. En las finanzas tradicionales, la exposición apalancada a un activo suele llegar mediante un contrato de futuros: un acuerdo para comprar o vender algo a un precio fijado en una fecha específica. Cuando llega esa fecha, el contrato vence y se liquida. Los traders que quieren mantener su posición deben renovarla hacia el siguiente contrato.

En los primeros años de las criptomonedas, esa estructura generó problemas persistentes. Los futuros a menudo cotizaban con prima frente al precio spot de bitcoin, un concepto conocido como basis, lo que confundía a los traders minoristas que buscaban una exposición direccional sencilla. Y cada vez que vencía un contrato, las posiciones se cerraban quisieran o no los traders. BitMEX, el exchange de derivados fundado por Arthur Hayes y Ben Delo en 2014, dedicó gran parte de un año a intentar resolver este problema acortando la duración de los contratos, pasando de vencimientos trimestrales a mensuales, luego semanales, y después a vencimientos de 48 horas y 24 horas. Ninguno de esos cambios fue suficiente.

Un contrato que nunca vence

El perpetual swap, desarrollado por Delo y lanzado por BitMEX en 2016, abordó el problema al eliminar por completo la fecha de vencimiento. El resultado fue un contrato derivado que sigue el precio de un activo de forma indefinida. No hay fecha de liquidación, no hay renovación y no hay vencimiento. Los traders pueden mantener una posición durante horas o años.

Ese diseño creó de inmediato un desafío estructural. Sin una fecha de vencimiento que actuara como ancla, nada forzaría de manera natural al precio del contrato a volver hacia el precio spot del activo subyacente. BitMEX resolvió ese problema con un mecanismo que desde entonces se convirtió en el estándar de la industria.

Cada ocho horas, se intercambia un pago entre traders ubicados en lados opuestos del mercado. Si el perpetual swap cotiza por encima del precio spot, lo que indica una demanda excesiva de posiciones largas, los traders largos pagan a los traders cortos. Si el perpetual swap cotiza por debajo del spot, el pago se mueve en sentido contrario. El exchange no toma comisión. La tasa de ese pago, conocida como funding rate, se calcula en función de cuánto se desvió el precio del perpetual swap respecto del spot durante la ventana previa de ocho horas. Cuanto mayor es la desviación, mayor es la tasa.

Esto crea un equilibrio autorregulado que también influye en cómo los traders usan el contrato. Cuando a los largos se les cobra un funding rate considerable, mantener la posición se vuelve costoso, lo que reduce la demanda y empuja el precio de vuelta hacia el spot. Los market makers ayudan a acelerar el proceso vendiendo en corto el perpetual swap y comprando spot cada vez que aparece una prima significativa, capturando la diferencia como ganancia. El mecanismo de funding rate ahora es utilizado, esencialmente en la misma forma, por todos los principales exchanges de derivados del mundo, lo que ayuda a explicar por qué los perps quedaron tan profundamente integrados en la estructura del mercado cripto.

El papel del apalancamiento

La otra característica definitoria de los perpetual swaps es el apalancamiento. La mayoría de los exchanges permite a los traders controlar posiciones mucho mayores que su capital depositado, con límites que varían según la plataforma y la jurisdicción. En BitMEX, en su apogeo, estaba disponible un apalancamiento de hasta 100 veces, lo que significaba que un movimiento de 1% en el precio de bitcoin podía producir una ganancia o una pérdida de 100% en una posición totalmente apalancada.

Para gestionar el riesgo que el apalancamiento crea para el exchange, las plataformas de perpetual swaps usan sistemas automatizados de liquidación. Si las pérdidas de un trader se acercan al valor del margen depositado, el sistema cierra la posición antes de que pueda quedar en negativo, protegiendo al exchange de absorber el déficit. La velocidad y la fiabilidad de ese motor de liquidación se convirtieron en un diferenciador competitivo clave en los primeros años del mercado y siguen siendo centrales en la competencia entre exchanges hoy.

Los perpetual swaps son ahora el principal lugar de descubrimiento de precios en cripto. Cuando bitcoin se mueve con fuerza, el movimiento suele comenzar en los mercados de perps antes de extenderse al spot. La estructura que Delo construyó en 2016 ha demostrado ser lo suficientemente duradera como para que los reguladores de EE. UU. ahora estén explorando su aplicación a activos tradicionales, con la posibilidad de que CME liste perpetual swaps sobre acciones. Lo que comenzó como una solución alternativa a las limitaciones de los futuros de cripto se ha convertido en uno de los productos financieros más negociados del mundo.

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