El Hyperliquid Policy Center (HPC) ha pedido a la Securities and Exchange Commission (SEC) de EE. UU. que confirme que las recompras de tokens ejecutadas bajo reglas fijas y publicadas no constituyen una promesa de esfuerzo gerencial, incluso cuando existe una parte central. La solicitud figura en una carta de comentarios sobre la propuesta Regulation Crypto Assets de la agencia, presentada el 19 de octubre y firmada por el director ejecutivo de HPC, Jake Chervinsky, y el asesor legal sénior Brad Bourque. Las cartas de comentarios son el canal estándar mediante el cual los terceros externos opinan sobre una propuesta de regla antes de que la Comisión redacte su texto final.

Es una de las cinco solicitudes de la carta. HPC también busca una definición más estricta de "parte central" y cambios en el tratamiento de airdrops, la negociación secundaria, el puerto seguro y la prelación estatal.

HPC se lanzó en febrero con 1 millón de HYPE de la Hyper Foundation, que respalda al ecosistema Hyperliquid, y se describe como un grupo independiente de investigación y defensa. Hyperliquid, por su parte, ya devuelve valor a los tenedores del token al usar las comisiones de negociación para recomprar HYPE.

La SEC propuso la regla en agosto. Permitiría ofertas de tokens de hasta 5 millones de dólares en cuatro años bajo una exención para startups, y hasta 75 millones de dólares en cualquier período de 12 meses bajo una exención para captación de fondos. También añadiría un puerto seguro que confirme cuándo un token deja de estar vinculado a un contrato de inversión, y prevalecería sobre el registro estatal para esas ofertas y ciertas reventas. HPC respalda la propuesta y quiere cambios antes de su adopción. En una entrada de blog, el grupo presenta sus planteamientos como refinamientos a un marco que respalda en general.

Lo que dice hoy el personal de la SEC sobre las recompras

La cuestión legal es si anunciar una recompra cuenta como una promesa de "esfuerzos gerenciales esenciales": el trabajo de un equipo o emisor en el que los compradores confían para obtener ganancias. Bajo la prueba Howey, el estándar de la Corte Suprema de 1946 que los tribunales usan para decidir si un acuerdo es un contrato de inversión, esa confianza es uno de los marcadores de una transacción de valores.

La División de Finanzas Corporativas de la SEC aborda las recompras en sus FAQ sobre cripto. Desde una enmienda del 28 de septiembre, la respuesta indica que el anuncio de una recom no es tal promesa cuando el sistema cripto es funcional y no tiene una parte central. Coindoo ya había informado sobre cómo el personal separó las recompras de las promesas de ganancias.

Sin embargo, las FAQ del personal no tienen fuerza legal. La carta de HPC elogia la guía, pero argumenta que los proyectos no pueden depender de ella hasta que la Comisión incorpore la postura a la regla final o al comunicado de adopción.

Reglas publicadas frente a decisiones caso por caso

HPC quiere que la Comisión trate de manera distinta dos tipos de recompra. La carta las define así:

Programática: Funciona con parámetros fijos y divulgados públicamente: una porción determinada de las comisiones del protocolo, un calendario definido, una fórmula o compras continuas en el mercado abierto que cualquiera puede verificar onchain. Nadie elige el momento, el tamaño ni qué tokens se compran.

Discrecional: Gestionada por una parte central que decide cuándo comprar, cuánto y a quién. Las compras pueden provenir de insiders o de una tesorería.

En opinión de HPC, el segundo tipo implica asimetrías de información y el tipo de discrecionalidad que la ley de valores existe para supervisar. El primero no.

Sobre esa base, la carta pide a la SEC confirmar que anunciar, mantener o ejecutar una recompra o quema programática en un sistema funcional no es una promesa de esfuerzos gerenciales esenciales, "independientemente de la existencia de una parte central". Eso va más allá del texto de las FAQ. HPC presenta la postura como una interpretación del texto existente, argumentando que la condición de "sin parte central" estaba dirigida a las recompras discrecionales.

La carta también pide a la SEC confirmar el caso contrario. Un programa de recompra discrecional dirigido por una parte central puede constituir una promesa de esfuerzo gerencial, según los hechos, especialmente cuando el emisor comercializa la recompra como rendimiento para los tenedores o el sistema aún no es funcional. El tratamiento solicitado cubre solo tokens no clasificados como valores en sistemas funcionales.

Hyperliquid ya opera este tipo de programa

El Assistance Fund de Hyperliquid recibe la mayor parte de las comisiones de negociación del exchange y las usa para comprar HYPE en el mercado abierto. Según la investigación de CoinShares, el fondo coloca órdenes por debajo del precio de mercado y envía los tokens comprados a una dirección a la que nadie puede acceder. Los validadores votaron en diciembre de 2025 reconocer esos tokens como quemados.

La carta no menciona la recompra de Hyperliquid ni pide un tratamiento para ningún proyecto en particular. Sin embargo, la definición que propone —financiada con comisiones, basada en reglas y verificable onchain— describe el modelo que Hyperliquid ya utiliza.

La pregunta que la definición deja abierta

La definición de HPC cubre cómo se ejecuta una recompra. No cubre quién puede modificarla. Un programa puede funcionar sin intervención humana durante meses y aun así depender de alguien con el poder de aumentar o reducir la proporción de comisiones, pausar las compras o enviar el dinero a otro lugar. La votación de diciembre de 2025 de Hyperliquid muestra los tenedores con poder de gobernanza sí toman decisiones sobre ese tipo de fondo.

La carta no dice si una recompra sigue siendo programática cuando un equipo, una fundación o una votación de gobernanza pueden reescribir sus parámetros. Cualquier texto final que adopte la distinción de HPC necesitaría una postura al respecto, porque un cambio de parámetros es en sí mismo una decisión sobre el momento y el tamaño tomada por alguien.

Quién cuenta como parte central

La misma recomendación pide a la SEC definir qué significa "parte central". El término rige la respuesta de las FAQ sobre recompras y la prueba más amplia de si una red es funcional, pero las FAQ no lo definen. La interpretación de marzo de la SEC lo define en una nota al pie como una persona, entidad o grupo con control operativo, económico o de voto, sin explicar qué constituye un grupo.

HPC argumenta que una lectura laxa podría cubrir cualquier red con un token de gobernanza, ya que alguna combinación de tenedores no relacionados casi siempre controla la mayoría de los votos. Pide a la SEC definir un grupo como dos o más personas actuando en conjunto o bajo control común, en línea con la Sección 13(d) de la Exchange Act. Tenedores, validadores, delegantes, desarrolladores, fundaciones y proveedores de liquidez no deberían contar como grupo por meras tenencias combinadas o incentivos compartidos.

Esa definición no resolvería el caso programático, que HPC quiere aclarado exista o no una parte central. Sí determinaría qué redes caen bajo la respuesta actual de las FAQ y quién es responsable de una recompra discrecional.

Las otras cuatro solicitudes

Airdrops: Incluir en la regla que los tokens obtenidos por usar una red, operar un validador o proveer liquidez no implican inversión de dinero cuando el receptor no dio una contraprestación tangible y definible. Confirmar que conectar una wallet, firmar un reclamo o pasar un filtro de sanciones no es un pago, y aplicar el mismo análisis a airdrops pasados.

Negociación secundaria: Establecer que las reventas de estos tokens no son transacciones de valores, y usar la autoridad eximente de la Sección 36 de la SEC para que intermediarios y protocolos onchain calificados puedan facilitar operaciones sin registrarse como exchanges, corredores o intermediarios. HPC cita el propio análisis económico de la SEC, que señala que los beneficios de la propuesta pueden ser pequeños si no se desarrolla un mercado secundario líquido.

Puerto seguro: Permitir que un proyecto certifique que su token nunca estuvo sujeto a un contrato de inversión, y establecer que la presentación no es una admisión. Permitir que el análisis de respaldo quede fuera de la presentación pública, ya que HPC argumenta que daría a los adversarios una guía para litigar. Extender la protección a proyectos aún en desarrollo, bajo un período de desarrollo definido con hitos.

Prelación estatal: Según lo propuesto, la prelación terminaría una vez que un proyecto cumpla con el puerto seguro. HPC dice que eso podría exponer a tenedores y plataformas de negociación a reglas de registro en más de 50 jurisdicciones y dar a los proyectos una razón para retrasar la finalización de su trabajo. Propone una certificación anual opcional que mantenga la protección federal vigente.

Próximos pasos

La carta fue presentada bajo el número de expediente S7-2026-27 de la SEC. La considerará los comentarios públicos antes de votar sobre una regla final, y HPC dice que seguirá interactuando con la agencia y su personal. Los indicadores más claros a observar son si la regla final o el comunicado de adopción recogen la distinción entre lo programático y lo discrecional, definen "parte central" y toman una postura sobre quién puede modificar una recompra. Ninguna de las solicitudes tiene efecto legal salvo que la SEC la incluya en la regla final o en el comunicado de adopción.

Este artículo se proporciona únicamente con fines informativos y no constituye asesoramiento legal ni de inversión. Describe una regla propuesta y cambios solicitados que la SEC no ha adoptado.