Puntos clave

Para Bitcoin, puede importar más la forma en que Japón fortalece el yen que el movimiento de la moneda en sí.

El escenario de Hayes depende de una facilidad existente de la Reserva Federal, pero requeriría un uso mucho mayor y más sostenido que cualquier cosa observada hasta ahora.

Las enormes tenencias de activos externos de Japón sobrestiman la suma que podría entrar de inmediato al marco FIMA de la Fed.

La tesis solo se vuelve accionable si los cambios en la política de la Fed van seguidos de un crecimiento visible en los saldos de repos de oficiales extranjeros.

Un yen más fuerte puede llegar a Bitcoin por dos vías

Arthur Hayes está analizando un dilema conocido del yen desde un ángulo distinto.

En su ensayo del 11 de agosto "Yen-quake", Hayes sostiene que Japón podría respaldar su moneda sin obligar al Banco de Japón a emprender un ciclo agresivo de endurecimiento monetario. Su alternativa pasa por la facilidad de repos de la Reserva Federal para Autoridades Monetarias e Internacionales Extranjeras (FIMA, por sus siglas en inglés).

Hayes resume la implicación para Bitcoin en una sola línea: "The more they print, the higher Bitcoin goes."

El riesgo habitual proveniente de Japón opera de otra manera. Años de costos de endeudamiento bajos en Japón incentivaron a los inversionistas a financiar posiciones en otros mercados con yenes baratos. Cuando las tasas japonesas suben con fuerza o el yen se aprecia rápidamente, esas operaciones pierden atractivo y pueden deshacerse en acciones, bonos y cripto.

Esa era la preocupación tras la reunión de julio del BOJ. Como ya se analizó anteriormente, el mayor riesgo para Bitcoin no era simplemente otro aumento de tasas del BOJ, sino una reversión del yen lo suficientemente fuerte como para alterar las operaciones de financiamiento construidas alrededor de la moneda.

Hayes se pregunta qué ocurre si los responsables de política logran un yen más fuerte por una vía distinta.

FIMA ofrece una alternativa al endurecimiento agresivo del BOJ

La facilidad FIMA Repo de la Reserva Federal permite que bancos centrales extranjeros aprobados y otras autoridades monetarias intercambien temporalmente valores del Tesoro de EE. UU. mantenidos en la Federal Reserve Bank of New York por dólares.

Japón podría, en teoría, obtener dólares a través de esa facilidad y venderlos en el mercado de divisas a cambio de yenes.

Las funciones institucionales ya existen. El Ministerio de Finanzas de Japón decide si interviene en el mercado cambiario, mientras que el Banco de Japón ejecuta esas transacciones en su nombre, según la propia explicación del BOJ.

Eso crea una configuración macroeconómica muy distinta de una secuencia rápida de subidas del BOJ. En lugar de encarecer el financiamiento en yenes principalmente mediante endurecimiento monetario, Japón podría respaldar su moneda mientras toma liquidez en dólares contra activos que ya posee.

También evitaría otro posible problema: vender grandes cantidades de bonos del Tesoro directamente en el mercado.

FIMA fue diseñada en parte para ofrecer a las autoridades monetarias extranjeras una alternativa precisamente a eso cuando necesitan dólares.

La facilidad existe, pero la operación en Bitcoin todavía no

La verificación de realidad más importante proviene del propio balance de la Reserva Federal.

Su publicación H.4.1 mostró saldo cero bajo los acuerdos de recompra con oficiales extranjeros al 5 de agosto. Actualmente no hay una gran operación FIMA que suministre la liquidez que Hayes espera que sea alcista para Bitcoin.

El marco existente también está deliberadamente restringido. La Fed limita las transacciones a instituciones oficiales extranjeras aprobadas, aplica un límite diario de $60 mil millones por contraparte y, por lo general, ofrece repos overnight o a siete días.

Estos detalles operativos distinguen a FIMA del quantitative easing.

El QE implica compras directas de activos que pueden permanecer en el balance de la Fed durante años. FIMA es financiamiento temporal con colateral, por lo que su impacto depende menos de una sola transacción y más de si los saldos grandes permanecen por medio de renovaciones repetidas.

La tesis de liquidez de Hayes gana relevancia solo si el uso se vuelve tanto grande como sostenido.

Los $1.37 billones de Japón no son un arsenal FIMA listo para usar

Hayes estima que las tenencias del gobierno japonés combinadas con activos vinculados al Government Pension Investment Fund podrían aportar aproximadamente $1.37 trillones en colateral del Tesoro.

Sin duda, Japón tiene la escala financiera para una operación sustancial, pero la cifra principal agrega activos que no todos se encuentran dentro del mismo marco legal u operativo.

El Ministerio de Finanzas informó $1.287 trillones en activos de reserva oficiales a fines de julio, incluidos $927.3 mil millones en valores en moneda extranjera. El ministerio no clasifica todos esos valores como bonos del Tesoro de EE. UU.

Los datos de EE. UU. miden algo distinto. La información Treasury International Capital del Departamento del Tesoro mostró que Japón poseía $1.1431 trillones en valores del Tesoro de EE. UU. en mayo, pero esa cifra representa un agregado a nivel país y no una confirmación de que el gobierno japonés sea dueño de todo ese monto.

GPIF amplía aún más la brecha. El fondo de pensiones posee bonos extranjeros, pero su cartera internacional de renta fija abarca referencias de EE. UU., globales, de alto rendimiento y de mercados emergentes. Además, actualmente no es el tipo de autoridad monetaria extranjera a la que FIMA está diseñada para servir directamente.

Por lo tanto, el techo práctico es más estrecho que la riqueza exterior total de Japón. Lo que importa es el volumen de activos elegibles controlados por instituciones oficiales aptas y mantenidos a través de cuentas que realmente puedan acceder a la facilidad de la Fed de Nueva York.

La Fed tiene margen para cambiar las reglas

Las restricciones actuales no son necesariamente permanentes.

Bajo la autorización permanente de la Fed, su Subcomité de Moneda Extranjera puede modificar el límite por contraparte y ciertos términos operativos de la facilidad, al tiempo que informa esos cambios al Federal Open Market Committee.

Eso hace que el techo de $60 mil millones sea ajustable sin crear un programa de emergencia completamente nuevo.

Ampliar la lista de instituciones elegibles sería un paso mucho mayor. La guía actual de la Fed restringe el acceso a bancos centrales aprobados y otras autoridades monetarias extranjeras con cuentas adecuadas en la Fed de Nueva York. Incorporar directamente a una institución de pensiones como GPIF requeriría un marco de elegibilidad más amplio.

Hayes reconoce que harían falta cambios de política antes de que su escenario más amplio pudiera materializarse.

Ajustar un techo de transacción es una cosa. Rediseñar quién puede acceder a la Reserva Federal es una decisión de política mucho más trascendente.

Habrá señales claras si la tesis empieza a hacerse realidad

La fortaleza del argumento de Hayes es que los inversionistas no tendrían que inferirlo únicamente a partir del precio de Bitcoin o del USD/JPY.

La primera señal vendría de Washington. Cualquier ampliación de los límites de FIMA, de los plazos de vencimiento o de la elegibilidad por contraparte alteraría de manera material la cantidad de liquidez en dólares que la facilidad podría proporcionar.

La siguiente evidencia aparecería directamente en el balance de la Fed. Un aumento en los saldos de repos de oficiales extranjeros mostraría que la facilidad pasó de la capacidad de política al uso efectivo.

La duración importaría tanto como el tamaño. Un saldo temporal que desaparece después de varios días se parecería más al apoyo convencional a la moneda. Saldos grandes renovados repetidamente durante semanas o meses reforzarían la idea de que la operación está inyectando liquidez persistente en dólares al sistema.

Luego, los reportes de reservas de Japón podrían mostrar si las autoridades están movilizando una mayor parte de sus activos externos, mientras que el yen revelaría si esas operaciones están teniendo el efecto deseado sobre la moneda.

Por ahora, la facilidad permanece vacía en cero, marcando la línea exacta entre la fontanería teórica de Arthur Hayes y un verdadero catalizador de liquidez para Bitcoin.

Descargo de responsabilidad: Este artículo es solo para fines informativos y educativos y no constituye asesoría financiera ni de inversión. El escenario FIMA de Arthur Hayes es una tesis macroeconómica prospectiva, no un plan de política confirmado. Cualquier impacto en Bitcoin dependería de cambios reales en la política de la Reserva Federal, el uso de la facilidad, la liquidez del mercado y la estrategia de intervención de Japón.