El modelo de tesorería cripto ha perdido en gran medida su ventaja inicial, y la mayoría de las empresas de tesorería de activos digitales (DAT) ya no obtienen las primas que antes les permitían captar capital y acumular más criptomonedas sin diluir a los accionistas existentes, según un nuevo informe de DWF Ventures.

El informe, publicado el jueves, concluyó que solo cuatro de las 20 mayores DAT por activos bajo gestión cotizan por encima de un mNAV de 1, lo que significa que su valor de mercado supera el valor de sus tenencias de criptomonedas. Esta métrica —abreviatura de "múltiplo del valor neto de activos"— ha sido un indicador clave del apetito de los inversores por la exposición cripto a través de los mercados de acciones. Las cuatro empresas que aún se mantienen por encima de ese nivel son Bit Digital, Strive, Hyperliquid Strategies y BitMine.

Los amplios descuentos indican que los inversores ya no están dispuestos a pagar la misma prima por exposición cripto mediante empresas que cotizan en bolsa. Un mNAV por debajo de 1 significa que el mercado valora a la empresa por menos que el valor de la criptomoneda en su balance.

Según DWF, la mayoría de las acciones DAT han tenido un desempeño inferior al de simplemente mantener el activo cripto subyacente desde que Strategy, de Michael Saylor, pionerizó el modelo de tesorería de Bitcoin en 2020. Incluso entre las acciones DAT que han superado al mercado, la firma encontró que la ventaja frente a mantener directamente la criptomoneda generalmente ha sido pequeña. Para los inversores, las cifras agudizan la pregunta central del modelo: qué aporta una envoltura accionaria con prima sobre la propiedad directa del activo.

Los hallazgos llegan cuando Sequans Communications, una empresa francesa de semiconductores que lanzó una estrategia de tesorería de Bitcoin el año pasado, reveló que vendió sus 314 BTC restantes, completando una salida que inició al redimir su deuda convertible en mayo. Sequans ya no mantiene criptomonedas en su balance. La secuencia —primero la deuda redimida, luego las tenencias vendidas— describe la mecánica del repliegue total de una empresa respecto al modelo.

DWF señaló que la prima que los inversores pagaban por las acciones DAT generalmente alcanzó su punto máximo cuando la estrategia era novedosa y atraía la atención de losores. Strategy, por ejemplo, vio su mNAV alcanzar un máximo a fines de 2024 durante el repunte de Bitcoin, cuando la demanda de exposición apalancada a BTC era fuerte.

Las advertencias preceden a la última caída

DWF no es la única firma que ha señalado la caída de los mNAV. Standard Chartered planteó el tema en septiembre de 2025, cuando Bitcoin y el mercado cripto en general estaban en pleno auge, advirtiendo que un "colapso del mNAV" podría llevar a una consolidación generalizada entre las empresas de tesorería de activos digitales. La llamada del banco deja a los observadores del mercado con un desarrollo concreto a seguir: si un período sostenido de cotización por debajo del NAV produce la consolidación descrita.

Galaxy Digital emitió una advertencia similar el año pasado, argumentando en su investigación que el modelo DAT "depende críticamente de una prima persistente de la acción sobre el NAV".

Esa prima permite a las empresas emitir acciones y usar los ingresos para comprar más criptomonedas sin diluir las tenencias de los accionistas existentes. Si las acciones cotizan por debajo del NAV, emitir capital para acumular más cripto puede volverse dilutivo y socavar el mecanismo de financiamiento central de la estrategia.

"Si la prima colapsa, o peor, se convierte en un descuento, el modelo comienza a quebrarse", escribió el analista de investigación de Galaxy, Will Owens.

El modelo ha resultado más difícil de sostener este año, con Bitcoin cayendo desde un máximo histórico de más de $126,000 en octubre pasado a menos de $60,000, antes de recuperarse a alrededor de $86,000.