Una nueva investigación de Grayscale indica que los programas de recompra de tokens de Aave y Jupiter están siendo superados por el crecimiento de la oferta circulante, dejando los rendimientos para los tenedores en terreno negativo, incluso cuando ambos protocolos generan ganancias positivas.

El jefe de investigación de Grayscale, Zach Pandl, presentó ambas métricas en una nota del 21 de octubre sobre valuaciones de activos cripto. Según los datos adjuntos, AAVE registró un rendimiento por ganancias del 3.7% frente a un rendimiento para tenedores de -1.0%, mientras que JUP registró un rendimiento por ganancias de 3.5% y un rendimiento para tenedores de -2.6%. En diez meses, Aave compró más de 205,000 A, y el Litterbox Trust ha quemado aproximadamente 134 millones de JUP.

Ganancias positivas, rendimientos negativos para los tenedores

El rendimiento por ganancias ajustado de Grayscale divide las ganancias de un protocolo por su valor de mercado circulante y luego resta la tasa de crecimiento de la oferta circulante. Su rendimiento para tenedores solo cuenta lo que llega a ellos: recompensas de staking más recompras, menos nueva emisión, dividido por el valor de mercado circulante. En este marco, las ganancias son las comisiones que quedan después de pagar a prestamistas, proveedores de liquidez y otros proveedores.

Como ambas métricas restan el crecimiento de la oferta, la brecha entre ellas aproxima las ganancias que se quedaron en el protocolo en lugar de llegar a los tenedores, siempre que la cifra de emisión de Grayscale refleje el crecimiento de la oferta circulante. Un rendimiento negativo para tenedores también significa, según la fórmula de Grayscale, que la nueva emisión superó las recompras y las recompensas de staking combinadas.

Fuente: Grayscale, gráfico adjunto a su nota del 21 de octubre.

Las recompras de Aave reabastecen una reserva que distribuye AAVE

Aave comenzó a comprar AAVE en el mercado abierto en abril de 2025. Su documentación oficial indica un presupuesto anual de 50 millones de dólares, con compras semanales de 250,000 a 1.75 millones de dólares ejecutadas por el Comité de Finanzas de Aave. Según el informe de financiamiento del DAO, el programa adquirió más de 205,000 AAVE —alrededor del 1.28% de la oferta total— en sus primeros diez meses.

Aave no quema los tokens que compra. Van a la Ecosystem Reserve del Aave DAO, que paga recompensas de staking, subvenciones y proveedores de servicios, lo que significa que el AAVE retirado del mercado puede volver a circular. Esto puede ayudar a explicar cómo coexiste un programa sostenido de recompra con un rendimiento negativo para los tenedores.

Los costos operativos se financian con los mismos ingresos. Una propuesta de gobernanza de marzo buscó reducir el presupuesto de recompra a 30 millones de dólares, citando ingresos por comisiones de préstamo aproximadamente 25% por debajo de su punto máximo, ingresos de enero de 2026 de 7.95 millones de dólares frente a 13.5 millones un año antes, y un presupuesto operativo de 2026 optimista de 190 millones de dólares frente a ingresos de 2025 de 142 millones. La propuesta también argumentó en contra de recompras mayores, sosteniendo que el gasto en liquidez del stablecoin GHO y en crecimiento podría devolver más a los tenedores que las recompras.

Jupiter destina la mitad de sus ingresos onchain a compras de JUP

La página de transparencia de Jupiter indica que el 50% de los ingresos onchain ha ido al Litterbox Trust desde febrero de 2025, el cual compra JUP mediante compras automatizadas onchain. El trust opera como una reserva a largo plazo y ha quemado alrededor de 134 millones de JUP. La otra mitad de los ingresos onchain, junto con todos los ingresos offchain, financia las operaciones del equipo, y cualquier excedente va a las reservas del tesoro.

Según las cifras de Grayscale, esas compras y quemas no han mantenido el ritmo del nuevo JUP que entra en circulación. La nota señala los desbloqueos de tokens junto con la emisión como fuentes de dilución, lo que hace que el calendario de desbloqueos de Jupiter sea la otra mitad del panorama de JUP.

Los tenedores comunes quedan por debajo de la cifra publicada. Los tenedores de JUP no reciben una parte directa de las comisiones del protocolo, y las Active Staking Rewards se distribuyen trimestralmente a quienes hacen staking según su participación ponderada por tiempo. Bajo las reglas de tokenomics de Jupiter, los tokens bloqueados del equipo no pueden ganarlas. Como el rendimiento para tenedores de Grayscale incluye las recompensas de staking, quien posea JUP o AAVE sin hacer staking gana menos de lo que muestran las cifras.

Las quemas son permanentes, salvo la nueva acuñación

Una quema es el único destino del que los tokens no pueden volver a salir, aunque la acuñación aún puede reducir esa disminución. El informe de quema de septiembre de PancakeSwap cuantifica esa compensación: la acuñación compensó alrededor del 22% de la quema. El informe excluye las acuñaciones vinculadas directamente a la quema y distribuye las quemas semanales entre los meses de reporte. Según la documentación de tokenomics de PancakeSwap, el CAKE acuñado financia las granjas, la lotería y el crecimiento del ecosistema.

Hyperliquid quema sin una acuñación correspondiente en este lado del balance. Su documentación de comisiones indica que el Assistance Fund convierte las comisiones de trading asignadas en HYPE y las quema. Hyperliquid desde entonces añadió financiamiento de ingresos de reservas a su modelo de recompra, lo que aumenta el dinero disponible para compras sin revelar cuánto se ha comprado.

Divulgaciones que pondrán a prueba estas cifras

Si Grayscale actualiza su gráfico, una brecha más estrecha entre ambos rendimientos mostraría que más ganancias de AAVE y JUP llegan a los tenedores, mientras que una brecha mayor señalaría que el crecimiento de la oferta o el gasto retenido absorbe una parte mayor. El presupuesto de recompra de Aave sigue siendo una variable de gobernanza, como demuestra la propuesta de marzo para reducirlo a 30 millones de dólares, y el calendario de desbloqueos de Jupiter —que la nota menciona junto con la emisión como fuente de dilución— determinará cuánto nuevo JUP llega a circulación independientemente de las compras del trust.

Este artículo se proporciona únicamente con fines informativos y no constituye asesoramiento financiero ni de inversión. Las estimaciones de rendimiento de la investigación no son pagos garantizados ni pronósticos del desempeño del precio de los tokens.