Barclays sagt, der Wandel in der Käuferbasis von US-Staatsanleihen treibe die Renditen auf Mehrjahreshöchststände
Wichtige Erkenntnisse
- •Die offiziellen ausländischen Bestände an US-Treasuries sanken von etwa 50% des Marktes im Jahr 2015 auf rund 30% heute.
- •Private Anleger, darunter Fonds, Geldmarktfonds und Hedgefonds, halten inzwischen mehr als 27% der ausstehenden Treasuries.
- •Barclays führt den Anstieg der 30-jährigen Renditen vor allem auf die Verschiebung hin zu preisabhängigen Käufern zurück und nicht allein auf Inflation oder Fed-Politik.
- •Die Nettoemission privat gehaltener verzinslicher Schuldtitel dürfte 2026 rund 1,5 Billionen US-Dollar erreichen, während die Regierung anhaltende Defizite finanziert.
- •Der strukturelle Wandel bei den Treasury-Besitzern könnte zu länger anhaltend hohen Zinsen und stärkerer Marktvolatilität führen und sich auf Hypotheken, Unternehmensfinanzierung und Aktienbewertungen auswirken.
Die Käufer von US-Staatsanleihen haben sich verändert, und sie sind wählerischer geworden, was sie im Gegenzug akzeptieren. Barclays-Strategen sagen, dass diese grundlegende Verschiebung der Treasury-Anlegerbasis der Hauptgrund dafür ist, dass die Renditen 30-jähriger Anleihen auf Niveaus gestiegen sind, die seit Jahrzehnten nicht mehr erreicht wurden.
In einem am 11. August veröffentlichten Bericht legten die Barclays-Strategen Demi Hu und Anshul Pradan eine strukturelle Argumentation vor, die über die übliche Inflations- und Fed-Erzählung hinausgeht. Ihr Kernpunkt: Die Käuferbasis des Treasury-Markts hat sich von Institutionen, denen der Preis weitgehend gleichgültig war, hin zu Anlegern verlagert, die sehr stark auf den Preis achten.
Die alte Käuferbasis zieht sich zurück
Über Jahre hinweg waren die größten Käufer von US-Treasuries das, was Strategen als „preisunempfindliche“ Marktteilnehmer bezeichnen. Die Federal Reserve kaufte Anleihen im Rahmen des quantitativen Lockerungsprogramms, während ausländische Zentralbanken Dollar-denominierte Vermögenswerte im Rahmen des Reserve-Managements aufbauten. Keine dieser Gruppen war darauf aus, die bestmögliche Rendite zu erzielen. Sie kauften aus politischen Gründen, wegen Reservepraktiken oder Bilanzoperationen und nicht, weil Treasuries besonders attraktiv waren.
Dieses Umfeld verändert sich. Die Fed hat ihre Bilanz reduziert und damit die massiven Anleihekäufe rückgängig gemacht, die die Geldpolitik nach der Finanzkrise 2008 und erneut nach 2020 geprägt hatten. Gleichzeitig sind die offiziellen ausländischen Bestände an Treasuries von etwa 50% des Marktes im Jahr 2015 auf rund 30% heute gefallen, wodurch der Anteil der Nachfrage von Käufern sinkt, die historisch kaum Renditekompensation verlangten.
Private Anleger füllen die Lücke
An ihre Stelle treten Fonds, Geldmarktfonds, Hedgefonds, Haushalte und andere private Anleger. Laut der Barclays-Analyse ist der Anteil der von Fonds, Geldmarktfonds und Hedgefonds gehaltenen Treasuries auf über 27% gestiegen.
Im Gegensatz zu den früheren preisunempfindlichen Käufern verlangen diese Anleger eher eine Kompensation für das Eingehen von Duration-Risiken. Dadurch werden die Marktpreise stärker von den aktuellen Renditen abhängig, insbesondere wenn das Angebot hoch ist und der Treasury-Markt Käufer zu rein finanziellen Konditionen anziehen muss. Barclays’ Strategen sagen, dass dieser Wandel in der Marktstruktur erklärt, warum die Renditen steigen.
Hohe Emissionen erhöhen den Druck
Auch das Angebot spielt eine Rolle. Die Nettoemission von privat gehaltenen verzinslichen Schuldtiteln dürfte sich 2026 auf rund 1,5 Billionen US-Dollar belaufen. Die US-Regierung muss anhaltende Defizite finanzieren, und da die Fed keinen wesentlichen Teil der Neuemissionen mehr absorbiert, muss diese Verschuldung bei privaten Käufern untergebracht werden.
Das bedeutet, dass sich der Markt auf Niveaus einpendeln muss, die attraktiv genug sind, um Anleger anzuziehen, die Preis, Rendite und Risiko sorgfältiger abwägen als die früher dominierenden Käufer. In diesem Umfeld werden die Nachfrage bei Auktionen und die Aufnahmefähigkeit am Sekundärmarkt zu wichtigeren Signalen dafür, wie reibungslos die Finanzierung im privaten Sektor verteilt werden kann.
Breitere Marktfolgen
Barclays sagte, der Wandel habe Auswirkungen weit über den Anleihemarkt hinaus. Langfristige Treasury-Renditen sind ein wichtiger Referenzwert für Hypothekenzinsen, die Finanzierungskosten von Unternehmen und Aktienbewertungen. Wenn die 30-jährige Rendite aufgrund eines strukturellen Wandels bei den Käufern von Treasuries steigt und nicht wegen einer vorübergehenden geldpolitischen Entscheidung, dann könnte sich ein höheres Zinsumfeld als dauerhafter erweisen, als viele Anleger erwartet haben.
Der Bericht weist zudem auf die Möglichkeit einer stärkeren Volatilität am Treasury-Markt hin. Preisabhängige Käufer passen ihre Positionen eher an Wirtschafts-, Inflations- und Fiskaldaten an, was die Nachfrage weniger stabil machen kann als in einer Phase, in der große, politikgetriebene Käufer den Markt dominierten.
Auch der Inflationshintergrund übt zusätzlichen Druck aus. Anhaltende Inflation macht langlaufende Anleihen grundsätzlich weniger attraktiv, sofern die Renditen nicht ausreichend hoch sind, um den Kaufkraftverlust auszugleichen.
