Ausstehende Treasury Bills steigen um 1 Billion US-Dollar gegenüber dem Vorjahr auf 7 Billionen; gesamte marktfähige Wertpapiere springen um 2,5 Billionen

Die US-Regierung verkaufte diese Woche Treasury Bills im Wert von 638 Milliarden US-Dollar mit Laufzeiten von einem Monat bis zu einem Jahr, verteilt auf sieben Auktionen. Der Großteil dieser Verkäufe diente dem Ersatz fälliger T-Bills. Drei der Auktionen überstiegen jeweils 100 Milliarden US-Dollar, während eine vierte 99 Milliarden US-Dollar erreichte – unter den größten Einzelauktionen aller Zeiten.

Bemerkenswerterweise waren in dieser Woche keine Auktionen für Treasury Notes (2- bis 10-jährige) oder Treasury Bonds (20- und 30-jährige) anberaumt. Die Konzentration auf kurzfristige Emissionen unterstreicht die anhaltende Abhängigkeit des Treasury von T-Bills zur Finanzierung eines wachsenden Bundesdefizits – ein Muster, das sich beschleunigt hat, da die jährliche Defizitausgabe unabhängig davon weiter wächst, welche Partei das Weiße Haus oder den Kongress kontrolliert.

Kurzfristige Renditen geben nach FOMC-Entscheid nach

Die kurzfristigen Renditen von Staatsanleihen gaben leicht nach, nachdem das Federal Open Market Committee Ende Juli beschlossen hatte, die Zinsen unverändert zu lassen, zu einem Zeitpunkt, als der Anleihemarkt eine Zinserhöhung bei dieser oder der Septembersitzung bereits eingepreist hatte.

Die am Montag auf einer Auktion verkauften 6-Monats-T-Bills trugen eine Höchstrendite von 3,855 %, was einer Anlagerendite von 3,986 % entsprach. Dies bedeutete einen Rückgang von etwa 10 Basispunkten gegenüber der Auktion unmittelbar vor der FOMC-Sitzung, als 6-Monats-T-Bills mit einer Anlagerendite von 4,08 % verkauft worden waren.

Auf dem Sekundärmarkt gab die 6-Monats-Rendite am Freitagnachmittag laut Berechnungen des Treasury Departments um etwa 2 Basispunkte auf 3,96 % nach. Die Rendite war vor der FOMC-Sitzung im Juli kurzzeitig angestiegen, um die Erwartung einer Zinserhöhung widerzuspiegeln, und danach wieder zurückgegangen.

Die 6-Monats-Rendite liegt derzeit 33 Basispunkte über dem Effective Federal Funds Rate (EFFR) von 3,63 %, den die Fed über ihre Leitzinsen steuert. Die Erwartungen einer Zinserhöhung sind erhalten geblieben, haben sich jedoch auf die FOMC-Sitzung im September verlagert, wodurch die nächste Runde von T-Bill-Auktionen und Wirtschaftsdatenveröffentlichungen – insbesondere Inflations- und Arbeitsmarktdaten – zu entscheidenden Indikatoren dafür werden, ob diese Einpreisung Bestand hat.

Langfristige Renditen sinken nach koordinierter Währungsintervention

Die langfristigen Renditen von Staatsanleihen sanken nach der gemeinsamen US-japanischen Intervention auf dem Devisenmarkt, bei der die Vereinigten Staaten Euro verkauften und Yen kauften, um den Wechselkurs der japanischen Währung zu stützen, begleitet von Japans eigenen Yen-Käufen. Die Intervention ließ den Yen stark aufwerten. Japan ist einer der größten ausländischen Halter von US-Staatsanleihen, weshalb die Aussicht, dass Tokio Staatsanleihen verkaufen könnte, um eine Intervention zu finanzieren, von den Akteuren am Anleihemarkt aufmerksam beobachtet wird.

Die Maßnahmen des Treasury Departments zielten darauf ab, langfristige Renditen von Staatsanleihen zu begrenzen, angesichts der Befürchtung, dass Japans Verkauf von US-Staatsanleihen – der notwendig wäre, um Dollar für Yen-Käufe zu beschaffen – die langfristigen Renditen weiter in die Höhe treiben könnte. Der Finanzminister als der weltweit bedeutendste Emittent von Anleihen hat die Aufgabe, die Renditen so niedrig wie möglich zu halten, um die Zinsausgaben der Regierung zu minimieren. Finanzminister Bessent steht vor erheblichen Herausforderungen in dieser Hinsicht.

Die 10-Jahres-Rendite fiel während der Woche um 10 Basispunkte auf 4,65 %, nachdem die groß angelegte Intervention zumindest vorübergehend die Besorgnisse am Anleihemarkt über eine mögliche Veräußerung japanischer Staatsanleihenbestände gemildert hatte.

Allerdings bleiben die Inflationsrisiken bestehen. Höhere Renditen ermöglichen es dem Anleihemarkt, eine höhere Inflation zu tolerieren, da die erhöhten Renditen die Anleihehalter mehr als entschädigen würden für den erwarteten Kaufkraftverlust der Wertpapiere über deren Laufzeit. Die Marktteilnehmer haben unterschiedliche Inflationserwartungen für das kommende Jahrzehnt, was sich in der fortlaufenden Preisfindung widerspiegelt.

Die Inflation ist seit mehr als fünf Jahren erhöht. Die Fed senkte die Zinsen sowohl 2024 als auch 2025, wobei die letzten drei Zinssenkungen erfolgten, während die Inflation erneut an Fahrt aufnahm. Dieses Muster deutet auf eine Federal Reserve hin, die sich dafür entschieden hat, die Wirtschaft überhitzt laufen zu lassen – mit mehr nominalem Wachstum und mehr Inflation – als Mechanismus zur Bewältigung des Wachstums der gewaltigen US-Staatsverschuldung.

Während der FOMC-Pressekonferenz unternahm Warsh – beschrieben als lebenslanger InflationFalke – wiederholt Anstrengungen, diese Theorie durch Rhetorik zu widerlegen, anstatt durch konkrete Maßnahmen wie eine Zinserhöhung oder die Ankündigung einer beschleunigten Bilanzabbau. Eine deutliche Mehrheit der stimmberechtigten FOMC-Mitglieder bleibt dem Ansatz verpflichtet, die Wirtschaft überhitzt laufen zu lassen. Diese Strategie ist ein logisches Instrument des Schuldenmanagements, da der Kongress und aufeinanderfolgende Regierungen keine nennenswerten Anstrengungen unternommen haben, das Defizit auf ein nachhaltiges Niveau zu senken.

Ausstehende T-Bills erreichen 7 Billionen US-Dollar

Der Anstieg der T-Bill-Emissionen hat den Gesamtbetrag der ausstehenden T-Bills bis Ende Juli auf 7,0 Billionen US-Dollar getrieben – eine Steigerung um 1 Billion US-Dollar gegenüber dem Vorjahr, laut den monatlichen Daten des Treasury Departments. Die großen T-Bill-Auktionen dieser Woche sind in diesen Zahlen noch nicht enthalten.

Gleichzeitig ist auch die Emission von Treasury Notes und Bonds sprunghaft angestiegen. Die gesamten ausstehenden marktfähigen Staatsanleihen stiegen im Jahresvergleich um 2,5 Billionen US-Dollar auf 31,4 Billionen US-Dollar Ende Juli. Der Anteil der T-Bills an den gesamten ausstehenden marktfähigen Staatsanleihen ist seit fast drei Jahren bei rund 22 % stabil geblieben und stieg im Juli auf 22,2 %. Der anhaltende jährliche Anstieg der gesamten marktfähigen Verschuldung um 2,5 Billionen US-Dollar spiegelt Bundesdefizite wider, die in den letzten Geschäftsjahren über 1,5 Billionen US-Dollar lagen, angetrieben durch das Wachstum verpflichtender Ausgaben und steigende Nettozinskosten für die Verschuldung selbst.

30-Jahres-Rendite weicht von Zwanzig-Jahres-Hoch zurück

Die 30-Jahres-Rendite sank in der Woche um 8 Basispunkte auf 5,19 % am Freitag und wich damit von einem Zwanzig-Jahres-Hoch zurück, das in der Vorwoche erreicht worden war.

Die 30-Jahres-Rendite ist für den Finanzminister von vergleichsweise geringerer Bedeutung, da die Emission bei dieser Laufzeit relativ gering ist – etwa die Hälfte der 10-jährigen Notes – und ihr der Benchmark-Status der 10-Jahres-Rendite fehlt. Die Märkte verwenden die 10-Jahres-Rendite als primäre Referenz für die Preisgestaltung anderer Instrumente, darunter Hypothekenzinsen und Unternehmensanleihen. Ein deutlicher Anstieg der 10-Jahres-Rendite treibt die langfristigen Kreditkosten in der gesamten Privatwirtschaft in die Höhe. Die 30-Jahres-Rendite erfüllt diese Funktion nicht, und es gab längere Zeiträume, in denen die Vereinigten Staaten überhaupt keine 30-jährigen Anleihen emittierten.

Sollte die 10-Jahres-Rendite bei einer Auktion die Marke von 5 % überschreiten, würde dies ein erhebliches Problem für den Finanzminister darstellen. Die 30-Jahres-Rendite hingegen dürfte kaum für eine ähnliche Beunruhigung sorgen.