Die US-Börsenaufsichtsbehörde Securities and Exchange Commission hat einen neuen Regulierungsrahmen vorgeschlagen, der es qualifizierten Krypto-Unternehmen ermöglichen würde, jährlich bis zu 75 Millionen US-Dollar aufzunehmen, ohne das Angebot nach dem üblichen Verfahren des Securities Act zu registrieren.

Der am 18. August vorgestellte Vorschlag zur Regulation Crypto Assets schafft zwei Ausnahmen, die gezielt bestimmte Anlageverträge mit Krypto-Assets betreffen. Eine davon würde es Startups ermöglichen, über einen Zeitraum von vier Jahren bis zu 5 Millionen US-Dollar aufzunehmen, während die zweite Angebote von bis zu 75 Millionen US-Dollar je 12-Monats-Zeitraum zulassen würde.

Beide Wege würden weiterhin Offenlegungen gegenüber Anlegern erfordern und den bundesrechtlichen Vorschriften gegen Betrug und Marktmanipulation unterliegen. Emittenten, die die größere Finanzierungsausnahme nutzen, würden zusätzliche Anforderungen an Finanzberichte und die laufende Berichterstattung erfüllen müssen.

Zwei Ausnahmen für Krypto-Angebote

Der Vorschlag folgt auf die August-Abstimmung der SEC über einen maßgeschneiderten Rahmen für Krypto-Angebote, mit der die Behörde einen eigenen Regulierungsrahmen für die Kapitalaufnahme einschlug, statt bestehende Registrierungsstrukturen unverändert auf Token-Projekte anzuwenden.

Die Startup-Ausnahme über 5 Millionen US-Dollar richtet sich an Projekte in früher Phase, die die den Anlegern zugesagten Managementaufgaben abschließen. Die Finanzierungsausnahme über 75 Millionen US-Dollar orientiert sich teilweise an der Regulation A und umfasst zwei Stufen, wobei größere Angebote umfangreichere Anforderungen an Finanzberichterstattung und Prüfung mit sich bringen.

Die Regulation A selbst ist in zwei Stufen gegliedert, und die SEC erhöhte 2021 die Obergrenze der Stufe 2 von 50 Millionen US-Dollar auf 75 Millionen US-Dollar je 12 Monate. Anders als die Regulation D – der Weg über Privatplatzierungen, den viele Token-Emittenten bislang genutzt haben und der in der Regel auf akkreditierte Anleger beschränkt ist – erlaubt die Regulation A auch Verkäufe an nicht akkreditierte Anleger.

SEC-Vorsitzender Paul Atkins beschrieb den Rahmen als Weg zu klareren inländischen Finanzierungsmöglichkeiten und als Anreiz für Krypto-Unternehmen, in den Vereinigten Staaten aufzubauen. Sein breiter angelegter Regulierungskurs hat sich parallel zu den Bemühungen entwickelt, dem CLARITY Act eine tragfähige gesetzliche Grundlage für die Marktstruktur digitaler Assets zu geben. Das Repräsentantenhaus verabschiedete den CLARITY Act im Juli 2025 und überwies ihn an den Senat.

Safe Harbor könnte den Status als Anlagevertrag beenden

Die Regulation Crypto Assets würde zudem einen bedingten Safe Harbor schaffen, der regelt, wann ein Krypto-Asset, das kein Wertpapier ist, nicht mehr einem Anlagevertrag unterliegt.

Ein Emittent könnte sich auf den Safe Harbor berufen, nachdem er der SEC bestätigt hat, dass er die im Anlagevertrag zugesagten wesentlichen Managementanstrengungen abgeschlossen oder dauerhaft eingestellt hat und die übrigen Bedingungen des Vorschlags erfüllt sind. Die Kommission würde das Krypto-Asset im Sinne der bundesrechtlichen Definition eines Wertpapiers anschließend nicht mehr als von diesem Anlagevertrag erfasst betrachten.

Der Maßstab der „wesentlichen Managementanstrengungen“ geht auf den Anlagevertragstest zurück, den der Supreme Court 1946 in der Sache SEC v. W. J. Howey Co. formulierte und der unter anderem darauf abstellt, ob Anleger Gewinne aus den Anstrengungen anderer erwarten. Ob ein Token, der im Rahmen eines Anlagevertrags verkauft wurde, ein Wertpapier bleibt, sobald ein Netzwerk ausgereift ist, ist eine seit Langem offene Rechtsfrage der Branche; ein dreijähriger Token-Safe Harbor, den SEC-Kommissarin Hester Peirce 2020 vorgeschlagen hatte, wurde von der Kommission nie verabschiedet.

Diese Struktur baut auf der März-Auslegung der Behörde auf, die eine neue Token-Taxonomie der SEC einführte, welche Krypto-Assets von den Anlageverträgen trennt, die mit bestimmten Token-Ausgaben verbunden sind.

Vorwegnahme einiger Registrierungsregeln der Bundesstaaten

Die SEC schlägt zudem vor, die Registrierungs- und Qualifikationsanforderungen der Bundesstaaten für Wertpapiere für Angebote, die über die Regulation Crypto Assets abgeschlossen werden, sowie für bestimmte qualifizierende Transaktionen am Sekundärmarkt vorwegzunehmen. Die Antibetrugsbefugnisse der Bundesstaaten würden durch den Vorschlag nicht wegfallen.

Nach geltendem Recht sind Angebote nach Stufe 2 der Regulation A bereits von der Registrierungsprüfung der Bundesstaaten ausgenommen, während Angebote nach Stufe 1 weiterhin darunter fallen.

Die Regeln sind weiterhin nur ein Vorschlag und nicht in Kraft getreten. Emittenten können sich bislang weder auf die neuen Ausnahmen über 5 Millionen oder 75 Millionen US-Dollar noch auf den Anlagevertrags-Safe Harbor stützen.

Die SEC nimmt 60 Tage lang öffentliche Stellungnahmen entgegen, nachdem die Veröffentlichung des Vorschlags im Federal Register erschienen ist, bevor die Kommissare entscheiden, ob sie die Regeln überarbeiten oder endgültig verabschieden.