Nvidia, das Unternehmen, das mehr als jedes andere vom Boom der künstlichen Intelligenz profitiert hat und einen geschätzten Anteil von 80 % oder mehr am Markt für KI-Beschleuniger kontrolliert, wendet sich nun an die Wall Street, um sicherzustellen, dass das Geld weiter fließt.

Am Montag kündigte Nvidia Partnerschaften mit Apollo, BlackRock, Blackstone, Brookfield, Goldman Sachs und KKR an, um Finanzierungsplattformen zu errichten, die mehr als 500 Milliarden Dollar für die KI-Infrastruktur mobilisieren sollen. Das Kapital wird hauptsächlich von Drittanlegern kommen, was es den Kunden von Nvidia ermöglicht, Chips und Rechenzentren zu finanzieren, während das eigene Risiko von Nvidia begrenzt bleibt und außerhalb der Bilanz liegt.

Die genauen Bedingungen jeder Vereinbarung bleiben weiterhin unbekannt. Analysten haben jedoch schon lange ein Geschäft dieser Art erwartet – eines, das KI-Rechenleistung als Infrastrukturanlage neu einstuft, vergleichbar mit einer Mautstraße oder einem Kraftwerk, das stetige Cashflows generiert und somit Schulden tragen kann. Bislang bestand die weitverbreitete Sorge, dass GPUs eher wie ein sich schnell abwertender Bestand an Prozessoren funktionieren, der immer höhere Kapitalspritzen erfordert.

"Wir haben uns von einer Ära, in der Unternehmen Chips kauften und Projekt für Projekt Rechenzentren bauten, in eine Ära bewegt, in der KI-Fabriken als produktive Infrastruktur finanziert werden können", schrieb Nvidia-CEO Jensen Huang am Dienstag. Seine Formulierung ist prägnant: "In der KI ist Rechenleistung Umsatz."

Unter diesem Wandel verbirgt sich eine weitere grundlegende Veränderung: Wer den KI-Ausbau tatsächlich finanziert.

Vor einem Jahr konnte der Großteil von Big Tech glaubhaft behaupten, die KI-Erweiterung durch enorme Cashflows zu finanzieren, die über Jahrzehnte durch margenstarke Softwaregeschäfte und massive Gewinne angesammelt wurden. Inzwischen haben Schulden die Hauptrolle übernommen. Goldman Sachs schätzt, dass die KI-bezogene Finanzierung mittlerweile fast ein Viertel aller US-Bruttoemissionen von Investment-Grade-Anleihen ausmacht, während die gesamten KI-Investitionen in diesem Jahr allein fast 600 Milliarden Dollar erreichen. Der Finanzierungsschub kommt auch zu einer Zeit, in der die Branche mit physischen Beschränkungen jenseits des Kapitals konfrontiert ist: KI-Rechenzentren verlangen beispiellose Mengen an Strom, und die Netzkapazität hat sich in Regionen von Nord-Virginia bis Irland als Engpass für die Erweiterung erwiesen, wobei die Internationale Energieagentur prognostiziert, dass der weltweite Stromverbrauch von Rechenzentren bis 2026 das Doppelte des Niveaus von 2022 erreichen könnte.

Nvidia geht proaktiv vor, um den nächsten tiefen Kapitalpool zu identifizieren. Der Mechanismus ist unkompliziert: Ein unabhängiges Finanzierungsvehikel beschafft Mittel, um Nvidia-GPUs und Rechenzentrumsinfrastruktur zu kaufen. Ein KI-Unternehmen mietet dann diese Rechenleistung oder verpflichtet sich zur Nutzung, wodurch ein Zahlungsstrom entsteht, gegen den das Vehikel Kredite aufnehmen kann. Firmen wie Apollo und KKR strukturieren und verwalten diese Schulden und platzieren sie bei den riesigen institutionellen Kapitalpools, die sie beaufsichtigen – hauptsächlich Versicherungs- und Rentenkapital.

Der Bloomberg-Kolumnist Matt Levine destillierte die langfristige Vision in drei Schritte: Mehr private Investitionen in die Rentenkonten normaler Menschen leiten, enorme Summen an privaten Kredit- und Infrastrukturfonds aufbringen und dieses Geld verwenden, um die Rechenzentren zu bauen, die KI-Unternehmen mieten werden.

Die Attraktivität dieser Kapitalpools ist struktureller Natur. Rechenzentren sind teure, langlebige Projekte, die eine mehrjährige Finanzierung erfordern. Versicherer und Pensionskassen wiederum haben langfristige Verbindlichkeiten – Renten, die über Jahrzehnte ausgezahlt werden können, oder Rentenleistungen, die weit in der Zukunft geschuldet werden. Sie suchen natürlicherweise nach Anlagen mit langer Laufzeit, deren Cashflows gegen diese Verbindlichkeiten abgeglichen werden können. Manager für private Kredite und Infrastruktur fungieren als Vermittler, die Projekte wie Rechenzentren in Schuldeninstrumente umwandeln, die diese Institutionen halten können. Das Modell hat einen historischen Präzedenzfall im Telekommunikationsausbau der 1990er Jahre, als Glasfasernetze ähnlich besichert und bei institutionellen Anlegern platziert wurden – eine Ära, die eine schnelle nationale Infrastrukturweiterentwicklung hervorbrachte, bevor Überkapazitäten zu einer Welle von Ausfällen und Bankrotten führten.

Nvidia hat darauf hingewiesen, dass das Unternehmen eigene Ressourcen für dieses Vorhaben einbringt. Huang sagte, das Unternehmen könne für bestimmte Projekte eine Restwertunterstützung von bis zu 25 % gewähren – was effektiv einen teilweisen Schutz gegen das Risiko bietet, dass die einer Finanzierungsvereinbarung zugrunde liegenden Chips deutlich mehr an Wert verlieren, als die Kreditgeber erwartet hatten.

Ben Thompson, Autor der Technologie-Strategiepublikation Stratechery, bezeichnete dies als "in gewissem Sinne eine Preissenkung": Nvidia nutzt seine eigenen Gewinne, um die Kapitalkosten der Kunden zu senken und Rechenzentren auf Nvidia-Basis leichter finanzierbar zu machen.

Diese Entwicklung ist bemerkenswert. Der KI-Boom begann damit, dass einige der reichsten Unternehmen der Geschichte ihr eigenes Bargeld ausgaben. Dann kamen Anleihen. Nun hilft Nvidia der Wall Street, die Rechenleistung selbst in eine investierbare Anlageklasse umzuwandeln, die Versicherungsreserven, Pensionskassen und andere langfristige Ersparnisse anzieht. Die Strategie kommt auch inmitten des intensivierenden Wettbewerbs: AMD steigert die Produktion seiner MI300-Serie-Beschleuniger, und große Cloud-Anbieter wie Google, Amazon und Meta investieren in maßgeschneiderte Halbleiter, die entwickelt wurden, um ihre Abhängigkeit von der Plattform von Nvidia zu reduzieren.

Wall-Street-Analysten betrachten die Vereinbarung positiv. Joseph Moore von Morgan Stanley sagte, sie lindere Bedenken hinsichtlich zirkulärer Finanzierungen, da Drittanleger den Großteil des Kapitals bereitstellen werden, während Nvidia nur in begrenztem Umfang teilnimmt. Vivek Arya von Bank of America stimmte weitgehend zu und fügte hinzu, dass die Chips von Nvidia ungewöhnlich finanzierbar seien, da GPUs zwischen Betreibern neu zugewiesen werden können und die CUDA-Software des Unternehmens ihre Nutzungsdauer verlängern kann.

Thompson äußerte jedoch eine weiterreichende Sorge. Die angezapften institutionellen Kapitalpools unterscheiden sich grundlegend von Risikokapital oder Technologieaktien: Sie sind zumindest teilweise darauf ausgelegt, Sicherheit zu suchen.

"Es ist eine Sache, den gesamten freien Cashflow auszugeben; es ist eine andere Sache, die Schuldenmärkte anzuzapfen", schrieb er. "Und darüber hinaus ist es eine völlig neue, nervenaufreibende Sache, sicherheitsorientierte Vermögenswerte ins Spiel zu bringen."