Die Tschechische Nationalbank (CNB) hat Anleihen in tschechischen Kronen tokenisiert und diese im Oktober und November für Übertragungen, Käufe und Verkäufe gegen Zahlung sowie Repo-Transaktionen verwendet, wie aus einer Pressemitteilung vom 10. November hervorgeht. Die Wertpapiere wurden auf der Distributed-Ledger-Plattform des Zentralen Wertpapierverwahrers platziert.

Gegenpartei war Česká spořitelna. Jede Anleihe hatte einen Nominalwert von CZK 10.000, etwa €400, und das gesamte Programm umfasste mehrere Zehntausend Kronen — eine kleine Zahl von Anleihen mit einem Gesamtwert von wenigen Tausend Euro.

CNB-Gouverneur Aleš Michl nannte die Zahlen in einer Rede auf der CzechCrunch Money Maker-Konferenz in Prag mit dem Titel „die neue Physik der digitalen Krone“.

Umfang des Pilotprojekts

Bei den Instrumenten handelte es sich um kurzfristige eigene Schuldverschreibungen der CNB, wie sie die Bank für geldpolitische Geschäfte einsetzt. Nach Angaben der Bank bestätigten die Tests, dass die Infrastruktur sowohl für diese Geschäfte als auch für das Reservemanagement genutzt werden kann. Auch Zinszahlungen waren Teil des Tests, ebenso wie Käufe, Verkäufe und Repos.

Das Netzwerk ist geschlossen: Nur zugelassene Finanzinstitute können beitreten, jeder Transaktionsdatensatz ist ausschließlich für die jeweiligen Gegenparteien sichtbar, und nach Michls Worten gibt es „keine Miner“. Die Abwicklung erfolgte nahezu sofort, und die Plattform kann grundsätzlich rund um die Uhr betrieben werden.

Die CNB beschreibt den Test als durchgängigen Prozess: Verträge, Regeln und interne Abläufe wurden überarbeitet, bevor sich ein einziger Token bewegte. Parallel dazu kaufte die Bank eine auf Euro lautende Staatsanleihe, die ausschließlich auf einem Distributed Ledger existiert, um ihr Reservemanagement zu testen.

Regale und Kassen

Michl erklärte das Projekt anhand eines Ladenvergleichs. Eine Währung verfügt über „Regale“ — die auf sie lautenden Wertpapiere — und über „Kassen“ — die Geschwindigkeit und Zuverlässigkeit, mit der Zahlungen erfolgen können. Der Dollar hat bei den Regalen die Nase vorn. Eine kleinere Währung könne ihren Markt durch bessere Kassen vergrößern, argumentierte er, und verwies auf ein Modell des diesjährigen Jackson-Hole-Symposiums, in dem sich die beiden Faktoren multiplizieren statt addieren, sodass eine Null auf einer Seite insgesamt null ergibt.

Echtzeitzahlungen waren die erste Verbesserung der Kasse. Die tokenisierte Anleihe wird als nächste Ausbaustufe präsentiert. Das erklärte Ziel ist „ein großer Markt für auf Kronen lautende Vermögenswerte, die leichter zu kaufen und zu verkaufen sind als deutsche Bundesanleihen“.

Dann folgte die Bedingung, die der Ankündigung ihre besondere Bedeutung verleiht: „Die Zentralbank muss von Anfang an beteiligt sein, damit die Abwicklung im Kern auf Zentralbankgeld und nicht auf privatem Geld wie Stablecoins beruht.“

Eine tokenisierte Anleihe ist ein Regal. Die Kasse ist das Geld, das bei einem Kauf durch Česká spořitelna den Besitzer wechselt. Zu diesem Punkt sagen weder die Pressemitteilung noch die Rede, welches Zahlungsmittel verwendet wurde.

Das Geld hinter der Anleihe

Wenn eine Bank ein Wertpapier kauft, müssen Lieferung und Zahlung gleichzeitig erfolgen, damit keine Seite ihren Teil übergibt, ohne den anderen zu erhalten. Die Abbildung der Anleihe auf einem Ledger regelt die Lieferungsseite. Die Zahlungsseite hängt davon ab, welche Art von Anspruch der Verkäufer letztlich hält.

Drei Optionen sind möglich:

• Ein Guthaben bei der Zentralbank. Kein Emittent kann darauf ausfallen. Offen bleibt, wer ein Konto erhält und wann eine Übertragung als endgültig gilt.
• Eine Einlage bei einer Geschäftsbank. Dies funktioniert bereits heute, unabhängig davon, ob sie tokenisiert ist oder nicht; der Verkäufer trägt das Kredit- und Liquiditätsrisiko dieser Bank, bis das Geld weiterübertragen wird.
• Ein privat ausgegebener Stablecoin. Er ist jederzeit verfügbar, aber nur so solide wie die Reserven, Rücknahmebedingungen und rechtliche Struktur des Emittenten.

Michls Präferenz entspricht dem traditionellen Ansatz. Die CPMI-IOSCO-Grundsätze für Finanzmarktinfrastrukturen lenken die Abwicklung bereits überall dort in Richtung Zentralbankgeld, wo dies praktikabel ist, und verlangen eine strenge Kontrolle von Kredit- und Liquiditätsrisiken, wenn stattdessen Geschäftsbankengeld verwendet wird.

Die CNB verfügt über das naheliegende Instrument dafür. Sie betreibt CERTIS, das Interbank-Zahlungssystem der Krone, über das bereits die von Michl als vorherigen Schritt genannten Echtzeitzahlungen abgewickelt werden. Offen bleibt in den Dokumenten, ob der Zahlungsanteil des Pilotprojekts dort, auf dem eigenen Ledger des Verwahrers oder über ein für den Test geschaffenes tokenisiertes Guthaben abgewickelt wurde. Coindoo hat untersucht, wie andere tokenisierte Anleihen die Zahlungsseite abgewickelt haben; die tschechische Antwort liegt bislang nicht vor.

Warum Prag Frankfurts Kasse nicht nutzen kann

Emittenten im Euroraum erhalten ihre Zentralbankgeld-Komponente für die Zahlungsseite bereitgestellt. Der am 21. September gestartete Pontes-Dienst der EZB verbindet tokenisierte Großhandelsmärkte mit Euro-Zentralbankgeld; längere Betriebszeiten und weitere Funktionen sollen folgen. Coindoo hat die Konstruktion dieser Brücke bei ihrem Start erläutert.

Die Tschechische Republik gehört nicht zum Euroraum, daher wickelt Pontes keine Transaktionen in Kronen ab. Dadurch wird Michls Aussage zu Stablecoins aus einem allgemeinen Grundsatz zu einer konkreten Verpflichtung: Wenn Kronenanleihen in Zentralbankgeld abgewickelt werden sollen, muss die CNB dieses Geld selbst auf dem Ledger bereitstellen. Der Titel der Rede weist in diese Richtung, und das Literaturverzeichnis enthält Darrell Duffies Jackson-Hole-Papier über tokenisierte Finanzwirtschaft und die Grenzen des Zentralbankwesens. Die Pressemitteilung beschreibt selbst einen Test und keine Entscheidung.

Das Repo war der schwierigere Test

Eine Übertragung zeigt, dass sich ein Token bewegen kann; ein Repo zeigt, dass er als Sicherheit für eine Kreditaufnahme dienen kann. Michl beschrieb den Test ausdrücklich als Kreditvergabe gegen die DLT-Anleihe als Sicherheit — so finanzieren Banken Bestände, die sie nicht verkaufen wollen.

Zwei Faktoren machen diesen Fall einfacher als künftige Anwendungen. Die Sicherheit besteht aus CNB-Papieren, die das tschechische Bankensystem bereits ohne Diskussion akzeptiert, und der Kreditgeber legt bei einem Zentralbank-Repo seine eigenen Bedingungen fest. In einem Markt zwischen Geschäftsbanken muss der Kreditgeber weiterhin über Zulässigkeit, Abschlag und Laufzeit entscheiden; kein Ledger nimmt ihm diese Entscheidungen ab. Das Pilotprojekt zeigte, dass die Mechanik mit einer einzigen Gegenpartei funktioniert. Es zeigte jedoch nicht, dass Kronen-Token über einen Refinanzierungsmarkt verfügen.

Welche Rolle Bitcoin spielt

Ein Jahr zuvor hatte die CNB ein Testportfolio aus Bitcoin, einem auf Dollar lautenden Stablecoin und einer tokenisierten Einlage aufgebaut. Es wurde außerhalb der Reserven gehalten, um zu untersuchen, wie sich solche Vermögenswerte rechtlich, operativ und in der Rechnungslegung verhalten. Zwei dieser drei Vermögenswerte sind genau jene Zahlungsinstrumente, die die CNB nun nicht ins Zentrum der Abwicklung stellen will. Das Portfolio war eine Untersuchung der Alternativen; die Anleihe ist zumindest für die Zahlungsseite im Großhandel eine Absage an sie.

Michls Beschreibung der Technologie zieht dieselbe Trennlinie. Die Plattform, sagte er, „übernimmt das Nützliche von Bitcoin und verwirft, was das regulierte Finanzwesen nicht nutzen kann“. Sein angestrebter Endzustand ist eindeutig: ein KI-Agent, der die digitale Krone einer Person verwaltet, das Gehalt empfängt, Ersparnisse über Nacht für wenige Basispunkte zwischen Banken verschiebt und nie auf Öffnungszeiten warten muss. Den Anteil der Kronentransaktionen, die eines Tages maschinell zwischen Systemen abgewickelt werden könnten, bezifferte er auf 95 Prozent.

Diese Vision braucht eine Kasse, die um 3 Uhr morgens geöffnet ist und in Geld abrechnet, bei dem niemand ausfallen kann. Die Anleihe beweist das Regal. Michl selbst nannte die erste Emission „eine Zahl, keine Null“. Die noch fehlende Ziffer beschreibt, womit sie bezahlt wurde — und die nächste wichtige Mitteilung aus Prag wird diese Lücke schließen.