Der Bitcoin-(BTC-)Futures-Markt ähnelt zunehmend einem überfüllten Club mit einem winzigen Ausgang – eine Konstellation, die eine Liquiditätsfalle und heftige Kursschwankungen auslösen könnte, da das Open Interest das Handelsvolumen deutlich übersteigt.

Der Dollarwert der gesamten offenen Positionen, das sogenannte Open Interest (OI), liegt in Bitcoin-Futures derzeit bei 48 Milliarden Dollar, während das 24-Stunden-Handelsvolumen in demselben Markt laut Datenanbieter Coinglass nur 25 Milliarden Dollar beträgt. Der Abstand zwischen beiden Kennzahlen ist damit so groß wie seit September des vergangenen Jahres nicht mehr.

Diese Entwicklung markiert einen drastischen Wandel für den Markt. In den Jahren 2019 bis 2020 übertraf das Handelsvolumen das Open Interest um das Zwei- bis Dreifache. Diese Positionierung verteilt sich über kryptonative Handelsplätze – auf denen der Handel von Perpetual Futures dominiert wird, also Kontrakten ohne Laufzeit, die über regelmäßige Funding-Zahlungen an den Spotpreis gekoppelt sind – sowie über regulierte Börsen wie die Chicago Mercantile Exchange (CME), die Bitcoin-Futures seit Dezember 2017 listet und als wichtiger Indikator für die Beteiligung institutioneller Anleger gilt.

Was die beiden Kennzahlen messen

Open Interest schwankt, wenn neue Positionen eröffnet und alte geschlossen werden. Wenn sowohl eine Long-Position als auch die dazugehörige Short-Position geschlossen werden, sinkt das Open Interest. Wenn jedoch eine schließende Long-Position auf eine neue Short-Position trifft, die in den Markt eintritt, bleibt das OI unverändert. Das ist vergleichbar mit der Besucherzahl in einem exklusiven Club: Wenn eine Person geht, während gleichzeitig eine andere hereinkommt, ändert sich die Gesamtzahl im Inneren nicht. Das OI steht daher in Zusammenhang mit der Positionierung der Anleger.

Das Volumen ist dagegen einfach definiert: Es misst die Anzahl der Kontrakte, die in einem bestimmten Zeitraum den Besitzer gewechselt haben. Man kann es sich wie die Häufigkeit vorstellen, mit der sich die Eingangstür dieses exklusiven Clubs innerhalb eines Zeitraums geöffnet und geschlossen hat – unabhängig davon, wer drinnen geblieben ist. Es steht damit für das Ausmaß an Umschlag oder Liquidität, das zur Verwaltung von Positionen verfügbar ist.

Der jüngste Fall, dass das Volumen weit hinter dem OI zurückbleibt, gleicht also einem großen, überfüllten Club mit einem winzigen Ausgang. Das wirft eine unangenehme Frage auf: Was passiert, wenn eine große Zahl von Menschen gleichzeitig hinausdrängen will?

Das Liquidationsrisiko

Da die gesamte Anlegerpositionierung massiv ist, könnte ein plötzlicher Auslöser eine Welle von Kontraktschließungen auslösen, etwa erzwungene Liquidationen wegen Margin-Engpässen. Ohne das zugrunde liegende tägliche Volumen, das Liquidität bereitstellt, könnte der Markt den Ansturm möglicherweise nicht reibungslos aufnehmen, was zu volatilen, übertriebenen Kursbewegungen führen würde.

Die Mechanik dieses Risikos hängt unmittelbar mit dem Leverage selbst zusammen. Futures ermöglichen es Händlern, Positionen zu kontrollieren, die weit größer sind als die von ihnen hinterlegte Sicherheit. Sobald Verluste die Margin aufzehren, schließen Börsen eine Position zwangsweise oder liquidieren sie. Jede Liquidation erzeugt frischen Kauf- oder Verkaufsdruck am Markt, wodurch die Preise weit genug bewegt werden können, um die Margin-Schwelle der nächsten Position auszulösen – eine sich selbst verstärkende Abfolge, bekannt als Liquidationskaskade.

„Das Risiko ist mechanisch. Wenn das Open Interest das tägliche Volumen deutlich überragt, trifft Liquidation auf kaum vorhandenen liegenden Umsatz, der sie absorbieren könnte, und adverse Bewegungen dehnen sich weiter aus, als sie es sonst tun würden. Händler haben beträchtliches Risiko aufgebaut, größtenteils Long, in einem Markt, der keine entsprechende Nachfrage zeigt“, sagte das Blockchain-Analyseunternehmen Glassnode in einem Bericht.

Das Risiko einer übertriebenen Bewegung ist besonders auf der Unterseite wahrscheinlich, weil die Nachfrage nachlässt und es auf niedrigeren Kursniveaus an liegenden Kauforders oder Bids fehlt.

„Die Bandbreite der liegenden Kauforders, die die Sommer-Spanne gestützt hat, erreichte Anfang Juli ihren Höhepunkt und ist seither um etwa ein Drittel geschrumpft, wodurch unter dem Preis, der beim letzten Test der Tiefs lag, weniger Unterstützung verbleibt“, sagte Glassnode.

Einfach ausgedrückt: Wenn der Preis das Juni-Tief von 58.000 Dollar erneut testet, warten deutlich weniger Käufer darauf, einzusteigen, was das Risiko eines wesentlich stärkeren Rückgangs erhöht. Kommt noch die mögliche Liquidation gehebelter Futures-Wetten hinzu, könnte sich ein Ausverkauf weiter verschärfen.

Erschwerend kommt hinzu, dass es zwischen Spot- und Futures-Markt eine erhebliche Volumendifferenz gibt. Das 24-Stunden-Spot-Volumen beträgt lediglich 12,55 Milliarden Dollar gegenüber 25 Milliarden Dollar in Futures, was das Potenzial für übertriebene Kursausschläge erhöht.

Der Markt zeigt sich derzeit dennoch ruhig: BTC wurde laut CoinDesk-Daten nahe 63.500 Dollar gehandelt und lag seit Mitternacht UTC um 1 % im Plus.

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